"Convenience Yield" y: die "Verfügbarkeitsrendite"

Der spezifische in Geldeswert vorgestellte Vorteil, den der uneingeschränkte Besitz einer handgreiflich gegenwärtigen Sache (Rohstoffe, Fabrikate, Warenpartien u.dgl.) vor einer Position in Futures, die zum Zwecke des erst künftigen Erwerbs einer gleichartigen Sache durch eine gewisse Zeit gehalten wird, voraus hat, ist mit dem Namen "convenience yield" (y) in die fachbezogene Sprache eingegangen.* Im deutschen Schrifttum stehen für die gleiche Deutung wahlweise zwei noch andere Ausdrucksformen in Übung, nämlich "Vorteilszins" und "Verfügbarkeitsrendite".

[* Vgl. hiezu ganz besonders Working, H.: "The theory of the price of storage", in: American Economic Review 39, S. 1254 –1262.]

Die durch Futures in Zukunft zur Verwendung verfügbaren Güter stehen als Nutzungsträger naturgemäß allein zukünftigen Verwendungsbegehren offen. Dinghaft vorrätige Güter der betreffenden Art hingegen können, sofern dauerbar, ganz nach Belieben ebenso wohl den jetzigen wie den künftigen wie den bis dahin zwischenzeitlich sich fallweise geltend machenden nutzbringenden Zwecken zugeführt werden. Von dem Grad der diesem letzteren Umstand beigemessenen Bedeutung leitet eine "convenience yield" ihren Wert her. Je nach körperlicher Beschaffenheit und je nach wirtschaftlicher Nutzanwendung eines bestimmten in Rede stehenden Gutes ("asset") lassen sich an besonderen, schätzbaren Vorteilen einer sofortigen, greifbaren Verfügbarkeit desselben, die sein andauernder Besitz durch einen bestimmten Zeitabschnitt seinem Eigner gewährt und gewahrt, neben anderen Rücksichten in diesem Sachzusammenhang die nachfolgenden exemplifizieren:

an der Spitze den allgemeinen Vorteil der Erschwingung des zur Lebensfristung naturnotwendigen Haushaltungskonsums, der Sicherstellung des Wohlseins an Leib und Seele und der Daseinsvorsorge. Des Weiteren den eines geschäftsspezifischen Eigenwertes bei der Erzeugung von Kapitalgütern, insonderheit die Möglichkeit der Ausnützung einer günstigen Konjunktur, Einhaltung von Produktionsplänen, d.i. die Vermeidung von Brachliegen einsatzbereiter Mittel zur Leistungserstellung (der Produktionsfaktoren; "tote Kapitale") wie die von Stockungen oder gar ernsteren Störungen der Geschäftsabläufe in Unternehmungen sowie die Verhütung kostspieliger Umstellungen der Produktionsvorhaben, Abhilfe bei der Gefahr einer aufgezwungenen Betriebseinschränkung, Wettbewerbsvorteil bei zeitweiliger Verknappung des benötigten Gutes, als endlich die Aufrechterhaltung der Lieferbereitschaft durch einen dem Augenblicksbedürfnis geschuldeten Ge- bzw. Verbrauch des betreffenden Marktgegenstandes. Die Verfügbarkeitsrendite y gibt demnach im Untersuchungszusammenhang der Bepreisung von Warenterminkontrakten ("commodities") einen Maßstab für den marginalen Extravorteil* ab, der sich jenseits aller spekulativ erwarteten Preisentwicklungen herleitet aus der Sicherheit vor Besitzstörungen durch effektiven Besitzstand von begehrten Wirtschaftsgütern.

[* Die Größe des marginalen Vorteils aus den materiellen Nutzleistungen von Gütern ist wieder bedingt durch die Größe der Bedeutung, die eine gesicherte Verfügung über bestimmte Gütervorräte durch eine bestimmte Zeitspanne ihren Besitzern verschafft. In Zeiten eines unverhofften, alle Erwartungen übertreffenden konjunkturellen Aufschwungs etwa mag der Vorteil größer sein als in Zeiten von allgemeiner wirtschaftlicher Flaute. − Erläuternder Hinweis: Nutznießer einer "convenience yield" sind in aller Regel Gewerbetreibende, die die bezügliche Ware betrieblich in Gebrauch ziehen. Handelsspekulanten ("trader") dagegen beanspruchen so gut wie nie einen Vorteilszins von einem Gute, das den Gegenstand ihrer Differenzgeschäfte bildet.]

Es wäre an sich nun ein Leichtes, eine "convenience yield" − der geldwerte Nutzen eines gefragten Konsumtivgutes, den seine ausschließliche und unangefochtene Bestandhaltung im Faustbesitz erbringt − gedanklich den Vorzügen gegenüberzustellen, die aus Finanzinvestitionen des Kassamarkts erwachsen, zumal aus solchen, die einen in Geld kalkulierbaren Ertrag in Form von Mittelzuflüssen aus Dividenden, Einräumung von Bezugsrechten, Zinserträgen u.dgl.m. ("financial asset income") abwerfen. Die letzterwähnten sind indes nur schwerlich mit der Vorstellung der Verfügbarkeitsrendite y kommensurabel, da in barem Geld beschiedene Größen naturgemäß von grundanderer Färbung sind als die durch Realgüter vermittelten Benefizien.

Zu konstatieren ist sonach, dass das volle Ausmaß eines Vorteilszinses y von Nutzgütern des Ge- und Verbrauchs vom Grunde aus nichts weniger als eine unmittelbar messbare monetäre Größe vorstellt. Weder ist dieser in seinem wirklichen Belauf einer exakten ziffermäßigen Messung zugänglich noch lässt sich seine künftige Entwickelung je mit einiger Beruhigung absehen ("convenience yield risk"). Wegen seiner höchst subjektiven Natur lässt sich über y jedes beliebigen Untersuchungszeitpunktes bestenfalls eine mehr oder minder vage Vermutung hegen, die sich implicite und indirekt auf eine Beobachtung der in demselben Augenblick herrschenden Terminstruktur wird stützen müssen. In alledem aber liegt zugleich das eigentliche Wesen der Verfügbarkeitsrendite. Sie gibt nämlich zuvörderst ein bloßes Konzept zur bündigen Erklärung der Terminstruktur lagerfähiger Ge- und Verbrauchsgüter ab als eine immerzu eindeutig in Zahlen abschätzbare Größe vorzustellen. Ganz anders liegen die Dinge auf den Finanzmärkten. Bei Investitionsobjekten als Bezugsgut ("underlying") von Futures muss − sofern die eingangs gesetzten Prämissen Geltung haben − die "convenience yield y" sich erklärlicherweise im Geldwert stets und notwendig auf null stellen, widrigenfalls sich die günstige Gelegenheit böte, vermittels elementarer "Basis-Trades" mit Zuverlässigkeit sofortige Übergewinne aus Arbitragen zu erwirtschaften.

Formallogisch in die Gewandung einer algebraischen Gleichung eingekleidet lässt y sich folgendermaßen begreifen:

F₀ × (1 + y)^t = (K₀ + L₀) × (1 + i)^t   .

Werden nun die absoluten diskontierten Lagerspesen L₀ der rechten Seite der Gleichung ebenfalls in prozentualer, annualisierter Schreibweise, will sagen als proportionaler Lagerhaltungskostensatz l ausgedrückt, so erhalten wir dementsprechend:

F₀ × (1 + y)^t = K₀ × (1 + i + l)^t   .

Umgeformt nach F₀ erhält man die Gleichung:

F₀ = K₀ × (1 + i + l)^t / (1 + y)^t   .

Demzufolge misst die als Satz genommene "convenience yield" y den Grad, in dem die linke Seite der Ungleichung F₀ ≤ (K₀+L₀) × (1+ i)^t hinter der von den Finanzierungskosten der Bestandhaltung bestimmten rechten Seite zurückbleibt. Sobald eine "convenience yield" auf die Preisbildung von Commodity-Futures Einfluss nimmt, wird sich sein Börsenterminpreis folglich unter seinem "full-carry"-Preis stellen. Eine am vollkommenen Markt vorgefundene Differenz zwischen Spot- und Terminkurs entspricht damit, von allem anderen abstrahierend, eben den Nettofinanzierungskosten "cost of carry" (C) abzüglich Vorteilszins:

F₀ − K₀ = C − Y   .

Gilt y > 0, so zeigt dies auf, dass der Futures-Preis des Nutzgutes eine "convenience yield" in sich schließt. Die Existenz einer Verfügbarkeitsrendite mindert den Futures-Preis gegenüber dem "full-carry"-Preis. Sie drückt ihn gewissermaßen unter den Letzteren hinab. Wie weit tiefer er sich wirklich zu stellen vermag, hängt ab vom positiven Ziffernwert von y als Ausdruck für den Umfang der "convenience yield". Da aber, wie oben darauf hingewiesen, eine Verfügbarkeitsrendite auf realen Märkten sich als eine ziffermäßig nicht präzise, nicht mensurable Größe darstellt, schafft sie aus sich selbst heraus zugleich eine Zone, innerhalb der jeder hervorgebrachte Terminkurs angemessen zu sein scheint und in der allein Arbitragefreiheit bestehen kann.

Mathematisch beschreiben lässt sich jene Zone durch folgenden Ausdruck:

K₀ × (1 + i + l)^t / (1 + y)^t  ≤  F₀  ≤  K₀ × (1 + i + l)^t    .*

[* Unter den in Wirklichkeit obwaltenden Marktverhältnissen wird die Spanne arbitragefreier Futureskurse noch verbreitert vor allem durch allfällige direkte wie indirekte Transaktionskosten als auch durch ungleiche Soll- und Habenzinssätze.]

   Gründe für das Bestehen einer "convenience yield"

Wie in Vorstehendem auseinandergesetzt, wird auf dem Boden empirisch-fundamentalwirtschaftlicher Bedarfs- und Deckungsverhältnisse im Vorhandensein einer "convenience yield" der in Geld vorgestellte Nutzen zum Ausdruck gebracht, den die vollkommene und unmittelbare gegenwärtige Verfügungsmacht über das angehende begehrte Gut kraft eines tatsächlichen Besitzstandes an demselben stiftet. Nachdem einlässlich klargelegt worden ist, worum es sich bei der "convenience yield" ihrem inneren Wesen nach handelt, erhebt sich notwendig die Frage: Woher rührt die Erscheinung eines Vorteilszinses in ihren tieferen Wurzeln?, worin liegt seine eigentliche Entstehungsursache? und worin findet sie im letzten Grunde ihre Erklärung?

Nun, Ursprung wie Umfang einer "convenience yield" ist mit einem Satz der Sache nach zurückzuführen auf die im Zeitverfluss des Wirtschaftslebens immer wiederkehrende Erfahrungstatsache von Störungen und Unebenheiten in den Versorgungs- wie andernfalls in den Nachfrageverhältnissen im Geschäft mit kurzfristig nicht erneuerbaren Sachgütern. Das Vorkommen einer Verfügbarkeitsrendite bei einem bestimmten, zeitweilig nicht vermehrbaren Gut auf den Handelsplätzen für Geschäfte gegen sofortige Kasse und Lieferung ("cash asset"; Spotmarkt) spiegelt demnach in aller Regel der Wirklichkeit den Tatbestand einer gewissen Mangellage bei den Vorräten resp. der darauf Rücksicht nehmenden Erwartungen der Marktteilnehmer in Anbetracht eines Zukunftsbildes über eine in nächster Zeit drohende, vielleicht schon kurz bevorstehende Verknappung des Gutes auf das unmittelbarste wider. Eine derartige Marktlage zeugt mit Nachdruck davon, dass die gegenwärtige Verwendungsvorliebe für das betreffende Gut entschieden über der künftigen steht. Als wohl vertraute, mustergültige Beispiele eines gestörten Versorgungsgleichmaßes lassen sich Verhältnisse anführen, wie sie bei einer begonnenen bzw. befürchteten Versorgungslücke eines Marktes, verursacht etwa durch Lieferengpässe, Missernten, "Ölkrisen", Ausfuhrverbote als auch durch Ausstände und weiter durch Kriegs- oder Notlagenfurcht aller Art, bei gleichzeitig gesteigertem Bedarf, besonders in Zeitabschnitten der Hochkonjunktur, in Wiederkehr aufzutreten pflegen. Je wahrscheinlicher ein Mangel an Verfügbarkeit über einen Besitzstand nun tatsächlich ist, und je einschneidender eine in dessen Gefolge für möglich gehaltene Bedrängnis von der Allgemeinheit empfunden wird, desto mehr gewinnt, wenn sonst kein anderweitiger Einfluss mehr hinzutritt, die "convenience yield" y an Gewicht − und umso weiter wird infolgedessen der wahrhaft festgestellte Futureskurs hinter dem allein auf dem Ansatz von Nettofinanzierungskosten berechneten "full-carry"-Preis zurückbleiben.

Vom Standpunkt des Marktes lässt sich die "convenience yield" y ausdeuten als die über die Lagerhaltungskosten hinausgehende Abgeltung für den durch eine gewisse Zeitfrist hindurch hinzunehmenden Nachteil, den er bald einer vorübergehend nur mäßig beschränkten, bald einer tiefer einschneidenden, bald einer dem ärgsten Mangel ausgesetzten Unterversorgung mit gefragten Gegenwartsgütern beimisst – was bspw. namentlich der Markt für Rohöl ("crude oil") immer dann ad oculus an den Tag legt, wenn in einer herrschenden Mangellage der Terminpreis für Rohöl mit einem auffälligen Abschlag zum Spotpreis notiert wird. So ist von einem erweiterten Gesichtskreis aus betrachtet der Vorteilszins nichts weiter als die marktgerechte Vergütung für die Zeitdauer, während der ihm die gewohnte harmonische Nutzung derselben vorenthalten bleibt. Als ein beweiskräftiger und weit verbreiteter Fingerzeig (Indikator) für eine möglicherweise bevorstehende Angebotsverknappung auf den Märkten für Commodities dienen Marktbeobachtern hauptsächlich die gegenwärtigen Lagerbestandszahlen, insbesondere statistische Schlussbestände von Gütern zum Ende der Hauptgeschäftszeiten, bei erschöpflichen Gütern auch deren Vorräte. Dabei bewirkt mit Rücksicht auf den Erhebungszeitraum ein am Mengenverhältnis zum Bedarf gemessener dürftiger Besitzstand an Produktivgütern der fraglichen Art regelmäßig ein entsprechend hohes Maß von "convenience yield" im bezüglichen Gütermarkt, wohingegen eine Versorgungslage, die geprägt ist von vergleichsweise ausgedehnten Lagerbeständen bei nur geringer Wahrscheinlichkeit für eine Verknappung derselben, praktisch zumeist von keiner bzw. einer kaum beachtenswerten "convenience yield" begleitet sein wird.

In jenen Versorgungszuständen, die dank reichlichem Angebot angesichts wohlausgestatteter Läger bei guter Aussicht auf eine unbedrängte Zukunft von einer verhältnismäßig schmalen "convenience yield" y geprägt sind, wird der Unterschiedsbetrag von Futureskurs und Spotpreis vor allem bestimmt von den Finanzierungskosten einschließlich der Bestandhaltungskosten. Der Börsenterminkurs der in Rede stehenden Ware wird sich folgerecht über dem Spotmarktpreis stellen; der Terminkurs wird jedoch geringfügig unter dem vollen Stand eines "full carry"-Preises zurückbleiben, ganz ohne "convenience yield". Der Aufpreis eines Futures im Verhältnis zum Spotmarktkurs heißt Prämie ("premium"). Das Vorhandensein eines Prämienmarktes für eine Ware ist gleichbedeutend mit einer negativen Basis und lässt für gewöhnlich auf ein gänzliches Ausbleiben einer "convenience yield", jedenfalls auf eine mehr oder minder bescheidene Größe derselben schließen, wonach folgerichtig formallogisch gilt: 0 < y<i+l.

Gerade jene ausschlaggebende Punkte aber, wie die im Vorteilszins sich widerspiegelnde Ungewissheit über künftige wirtschaftliche Entwicklungen, die zur Besorgnis Anlass geben und allezeit unvorhergesehen Platz greifen könnten, des Weiteren die unzähligen Eigentümlichkeiten der einzelnen Warenmärkte, zum Teil auch noch überlagert von saisonabhängigen Preisschwingungen bei den wiederholt erzeugten Gütern (sog. Saisonprodukte, wie z.B. Weizen, Baumwolle usw.) und den davon ausgehenden verzerrenden Einflüssen, Hand in Hand mit einer nur mangelhaften Durchsichtigkeit bei der Beurteilung der Marktlage (Intransparenz des Marktes) und dazu spekulationsbedingt hohe Volatilitäten in den betreffenden Märkten: Jene Gesichtspunkte sind es zusammengenommen, die als maßgebliche Erklärungsgründe für die Schwierigkeit anzuführen sind, den Kursverlauf von "commodity"-Futures halbwegs verlässlich vorherzusehen.

"Contango" und "backwardation"

Die Terminnotierungen eines Marktes lassen sich zu jedem Betrachtungszeitpunkt in eine chronologische Ordnung bringen (Terminstrukturkurve, Terminpreiskurve, "futures curve", "forward curve" oder auch als "forward strip" benannt). Hiernach sind zwei Hauptfälle zu unterscheiden:

1.) Bildet sich durch funktionale Zuordnung aller hervorgebrachten Terminpreise ein und desselben gegebenen Zeitpunktes zu der Reihe ihrer Fälligkeitstermine a posteriori eine Kurve aus, die für die aufeinanderfolgenden Terminpreise des in Untersuchung stehenden Futures-Marktes mit zunehmendem Grad ihrer zeitlichen Entlegenheit durchgehend oder auch nur in einem übergreifenden Teilabschnitt das Preismuster einer stetig aufsteigenden Linie zu erkennen gibt, so bezeichnet man diesen Markt, wie weiter oben angedeutet, als einen "normalen Markt" ("Prämienmarkt", "normal market", "carry market", "carrying market" oder "contango market"; negative Basis). Bildlich gesprochen bietet sich damit der Anblick einer "ansteigenden Termintreppe".

Ein normaler Markt zeichnet sich unter regelmäßigen Verhältnissen bei hinlänglichen Lagerkapazitäten aus durch eine Güterversorgung in zureichenden Mengen: Das betreffende Gut seiner Art steht infolge zeitlich vorauseilender Produktion auf Lager (so etwa bei reichlicher Ernte; Marktzufuhr, Güterangebot) in Überfülle zu Gebote, um damit einen präsenten und/oder für die nahe Zukunft zu erwartenden Bedarf mit hoher Zuverlässigkeit durchgängig und lückenlos zu decken. Dies ist nach heutigen Verhältnissen mit gewisser Regelmäßigkeit eine normalmäßige wirtschaftliche Erscheinung. Die laufzeitbedingten Aufpreise (die Prämien) zwischen den Terminen werden in ihrer jeweiligen Höhe begrenzt allein durch Lagerhaltungs- und durch sonstige Finanzierungskosten ("carrying charges"), die fortan für das Auf-Vorrat-Halten des betreffenden Gutes bis zur bezeichneten künftigen Nutzungsperiode (analog dem "Termin") insgesamt in Anschlag zu bringen sind. Leerverkäufe ("short sales") der fraglichen Güter sind geräuschlos möglich, ohne hierdurch die reguläre Geschäftstätigkeit der Betriebe zu stören; im Falle temporärer Preisungleichmäßigkeiten sind bei dieser Gestaltung der Marktlage "reverse cash and carry"- als auch "cash and carry"-Arbitragen jederzeit ungehindert durchführbar. Die "cost-of-carry"-Beziehung der Preise kommt idealerweise zu ihrer vollen Geltung.

2.) Ein "umgekehrter Markt" ("inverted market", "discount market" oder "backwardation") hingegen − also eine "absteigende Termintreppe", bisweilen auch bildlich als "Falltreppe" angesprochen − ist, wie seines Orts geschildert, charakterisiert durch einen Abschlag ("discount", positive Basis) der Terminkurse gegenüber ihrem Spotmarktpreis, abgestuft nach der Dauer der aneinandergereihten zeitlich geordneten Terminlaufzeiten eines Marktes über die gesamte Kurve oder zum Mindesten über ein ausgedehnteres Teilstück derselben. Ein Lagebild dieserart ist für so manche Warenmärkte bezeichnend, während es für andere eher die Ausnahme bilden mag. Ein umgekehrter Markt ist unmittelbar Ausfluss einer gegenwärtig bestehenden resp. einer vorausgeahnten oder zu fürchten stehender Unterversorgung der Gegenwart näheren Zukunft und gelegentlich einer absehbaren Über- oder Besserversorgung der ferneren Zukunft. Märkte in einem so bewandtem Zustand zeichnen sich übereinstimmend durch eine "convenience yield" in entsprechend höherem Maße aus. Förmlich ausgedrückt gilt in einem "inverted market" sinngetreu die Ungleichung: y > i+l. Der materielle Vorteil bereitstehender Güter überwiegt mithin deren Haltekosten. Mit zunehmender "convenience yield" würde sich die "backwardation"-Lage auf dem Markt noch weiter verstärken, und umgekehrt. Erscheinungen, wie "contango" und "backwardation", sind bei Lichte besehen alles eher als ein für alle Mal festgezurrte (statische) Marktgegebenheiten, sondern können vermöge der Übergewalt plötzlich umschlagender lebenswahrer wirtschaftlicher Kausalverhältnisse rasch und mitunter unversehens in ihr Gegenteil verkehren.*

[* Anmerkung: Man beachte, dass ein normaler Markt, für sich allein genommen, aufgrund der Konvergenz der Basis den Inhaber einer Short-Position gegenüber dem Inhaber einer Long-Position in Futures bevorteilt. Andererseits befindet sich der Halter einer Short-Position in einem umgekehrten Markt in der vorteilhafteren Ausgangslage.]

In der Terminmarktpraxis treten weder "contango" noch "backwardation" durchgehend durch alle Terminschichten hindurch auf der ganzen Linie nur in formvollendeter Mustergültigkeit einer harmonisch auf- oder absteigenden Stufenfolge in die Erscheinung. Vielmehr lässt sich häufig beobachten, dass die terminliche Anordnung der Preise eines Warenterminmarktes ("futures forward curve") eine unregelmäßig auf- und niedersteigende Treppenkurve formt, deren Schritthöhe abhängt von den gegenwärtig waltenden Angebots- und Nachfrageverhältnissen auf den Märkten, welche die einzelnen nahe und entfernter liegenden Terminen bilden. So trifft man an den Futures-Märkten immer wieder auf Verhältnisse, wo die frühen Termine sich in ihrer Aufeinanderfolge in einem "carry market", spätere dagegen sich in einem "discount market" befinden, und vice versa. Solche Ungleichmäßigkeiten in der Abstufung der Terminkurse können mannigfache Ursachen haben. Die Voraussicht etwa, dass bei sonst gleichbleibender Lage der Umstände der Bedarf in einer sich anbahnenden oder abzusehenden Zeit unzureichenden Angebots der Güter im Laufe der Zeit auf eine reichlichere Güterversorgung bzw. nachlassende Nachfrage trifft, wird der Natur der Sache nach dazu führen, dass der Terminpreis der späteren Periode einen niedrigeren Stand einnimmt als der der ihr vorangehenden. Überdies ist der Preisauf- bzw. Preisabschlag, der sich zwischen den benachbarten Terminen eines Futures-Marktes einspielt, keineswegs immer gleich groß oder ebenmäßig. Die Preise aufeinander folgender Terminkontrakte (insbesondere jene nicht lagerfähiger Konsumgüter) so beschaffener Märkte können in jedem Augenblick ebenso gut betragsmäßig eng beieinander liegen als ganz allmählich steigen oder fallen als auch unregelmäßig bis sprunghaft und mit wechselndem Vorzeichen voneinander abstehen.

Auf den Beobachtungstatbestand eines Terminmarktes, wo sich sämtliche Bestandhaltungs- und sonstige Finanzierungskosten treu und ungeschmälert in ihrem vollen Umfange in einem konformen strukturellen Verhältnis seiner Terminkurse mitteilen, hat man den Namen "full carrying charge market" ("full carry market" oder auch "full contango market") geprägt. Unter "full carry"-Verhältnissen stuft sich die Größe der Preisdifferenz zwischen Cash-Kurs und Terminkontraktpreis resp. zwischen den Kontraktpreisen verschiedener Terminfälligkeiten harmonisch mit der Dauer des Termins ab, sodass Futureskurse alternativer Terminfälligkeiten in ihrer Höhe vom Spotmarktpreis umso deutlicher nach aufwärts abweichen, je weiter der Erfüllungstermin des Futures in die Zukunft hinausgeschoben ist. Sollte es allerdings einem Börsenspekulanten vermöge seiner ungezügelten Markteinwirkung nur einen Augenblick lang wahrhaftig gelingen, den Terminpreis eines bewahrsamen Gutes soweit emporzuheben, dass sich ein Aufpreis über den Umfang der "full carrying charges" hinaus herausbilden kann ("above full carry"), so würde dies Vorkommnis der wachen Aufmerksamkeit von gewinnsüchtigen Arbitragehändlern mit Gewissheit nicht entgehen. Eine ganze Schar Arbitrageurs wäre flugs zur Stelle, die sich darbietende Gelegenheit auf ungefährdete Extragewinne ("free lunch") bis zur Neige blitzschnell auszunützen. Die hierbei von den Arbitragen mit gemeinsamer Kraft ausgehenden Abläufe am Markt werden nun dahin wirken, von beiden Seiten aus, d.h. durch einen Niedergang bei den Terminkursen in gleicher Weise wie durch eine Hebung bei den Spotmarktpreisen, die gebotenen Arbitragemöglichkeiten nur einen kurzen Augenblick später abzubauen und auszutilgen. Letzten Endes kann eine solcherart "ungleichgewichtige" Marktlage, sofern sie überhaupt einmal auftaucht, immer nur eine ephemere Erscheinung vorstellen.

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Der Futureskurs und seine Abhängigkeit von den Nettofinanzierungskosten ("cost of carry")