Willkommen bei DeiFin! – Die Finanzseite

Anspruch und Zweck dieser Seiten

DeiFin.de hat es sich zur Aufgabe gesetzt, den geneigten Leser mit den Handelsgrundlagen und besonderen Techniken von Kapitalanlagen, deren Hauptgewicht auf "Derivative Finanzmarktinstrumente" gelegt ist, in gemeinverständlicher Sprache bekannt zu machen. Die hier vorgestellte Abhandlung über das Stoffgebiet richtet sich ebenso wohl an den minder Kundigen, der in diesen Fragen nach Unterrichtung verlangt, wie an den Fortgeschrittenen, der sich von der Lektüre reichere Belehrung verspricht. Gewiss sind die folgenden Seiten offen und in ganz gleicher Weise geeignet für alle die, welche an Kapitalmarktfragen und Finanzinvestitionen Gefallen finden, ihre Vorkenntnisse in diesem Fach über die Anfangsgründe hinaus auszubauen wünschen, ihr Wissen zu befestigen suchen, oder endlich manches für eine berufliche Weiterbildung im Bereich der Börsen und des Portfoliomanagements zu erlernen hoffen. Bei alledem hat DeiFin.de den Zweck und die Bestimmung, das Lesepublikum mit dem literarischen Rüstzeug zu versehen, das sowohl für eine theoretische Durchdringung des Stoffes als für eine praktische Anschauung von der Natur des Terminhandels nötig und nützlich ist.

Mein Hauptaugenmerk war in der Gesamtanlage dieses Werkes darauf gerichtet, größere Kreise von Lesern mit den Grundrissen der Börsenwelt wie auch mit den wesentlichen Fragen, die damit in Berührung stehen, inniger vertraut zu machen und – gleichsam unterwegs – Anstöße zu geben, die Untersuchungen mit eigenständigem, kritischem Denken zu begleiten und zu hinterfragen. Darüber hinaus will es ein erhöhtes Verständnis für allerlei – mitunter überaus verwickelte – Erscheinungen auf den Finanzmärkten wecken oder schärfen, was so manche sachliche Unklarheit ausräumen als auch eine ganze Zahl irrsalreicher Fehleinschätzungen über Märkte vermeiden hilft. Nebstdem ist daran gedacht, eine übersichtliche Ordnung und Einheit in die Vielfalt der Bezeichnungsweisen der uns angehenden Fachbegriffe zu bringen, gerade um solche Denkfehler abzuweisen, deren Quellpunkt häufig und gern die Verschwommenheit und Mehrdeutigkeit von Benennungen ist.

Bei der Abfassung meiner Schrift habe ich auf höchste Klarheit hingearbeitet. Dazu habe ich mich einer guten, verständlichen Schreibart befleißigt. Besondere Sorgfalt habe ich auf Bestimmtheit in der Aussage verwendet geradeso wie auf Gewissenhaftigkeit in der Wortwahl. Zur genaueren Klarlegung habe ich den uns geläufigen börsentechnischen Kunstausdrücken, wo nötig, deren weltweit gebräuchliche Entsprechungen zur Seite gestellt. Vom dinglichen gelöste Sachverhalte, die allein mit Hilfe der Vorstellungskraft nicht leicht verstanden werden, wurden der Anschaulichkeit halber durch alltagstaugliche Beispiele erhellt. Doch anders als manch andere im Internet verbreitete Dutzendseite, die unserem Hauptgegenstand breiten Raum gewährt, oder wie es im einschlägigen Schrifttum sonst gewöhnlich ist, habe ich diese Seiten geflissentlich reingehalten von einem vielfach übersteigerten, ja zuweilen gar unsachgemäßen Gebrauch formallogischer, mathematisch-statistischer Behandlungsweisen. Nur da, wo der Gedankengang es unumgänglich machte, habe ich diese aufs Allernötigste eingeschränkt in den Kreis meiner Darstellung gezogen. Von der Erörterung ausgefeilter "chart-technischer Analysen" habe ich mich ganz freigehalten. Lieber war es mir darum zu tun, für die überaus mannigfaltigen Einzelerscheinungen der Märkte die aufklärenden Zusammenhänge aufzuzeigen und weiter mit der nötigen Umsicht darauf hinzuarbeiten, ein verbürgtes anwendungsbezogenes Hintergrundwissen zu schaffen, um auf dessen Grundlage ausgewählte Phänomene aus der Welt der Börsen und Finanzen dem Verständnis näher zu rücken. Gleichzeitig soll und wird durch die gewonnene Bereicherung des Wissens der geistige Blick auf das hinter der Fülle täglicher Börsenberichte und Meinungen verborgene wirkliche Geschehen, dessen richtige Einordnung und Ausdeutung, geschärft und erweitert werden. Letzten Endes wird, wie ich glaube, der höhere Zweck von DeiFin.de zu seinem bescheidenen Teil erfüllt sein, wenn es gelingt, mit der vorliegenden Arbeit dem Leser sowohl einen nützlichen Beitrag für seinen beruflichen Erfolg zu leisten als auch eine feste Handhabe für seine Börsengeschäfte darzubieten.

Derivative Instrumente

Die weltweiten Finanzmärkte haben sich in den vergangenen Jahren, nicht zuletzt wegen des Aufkommens und des mächtigen Aufschwungs von sogenannten Finanzinnovationen, mit einer Lebhaftigkeit gewandelt, die uns wieder und wieder mit Staunen erfüllen muss. Wer sich heutzutage eifrig mit dem Stoffgebiet der Börsen und Finanzen befasst, wird sich kaum des Eindrucks einer schillernden Vielfalt von Anlageformen erwehren können. Man sieht sich unweigerlich einer bunten Musterkarte von Finanztiteln gegenübergestellt, die alle erdenkliche Anlageklassen samt ihren Zwischenstufen überspannt: angefangen von Stamm- und Vorzugsaktien, Rentenpapieren herkömmlichen Stiles in dieser oder jener Währung, über verschiedenartige Obligationen mit zum Teil exotischen Zügen, von diesen hinüber zu den Investmentfonds hinweg bis zu den derivativen Finanzinstrumenten, verkörpert durch "bedingte" und "unbedingte" Termingeschäfte. Nicht genug an dem stößt man endlich auf allerlei facettenreich ausgestaltete Mischformen und Spielarten von Finanzderivaten in einer ungeheuren Gestaltenfülle, wie sie unlängst manche Optionsscheine ("warrants") und sogenannte "strukturierte Finanzprodukte" ("Zertifikate", Hebelprodukte und Konstruktionen artverwandter Natur) hervorgebracht haben. Nun wäre es kurzsichtig, die Gegebenheit der Vielgestaltigkeit der Finanzinstrumente zu verkennen; sie ist beileibe kein Selbstzweck, sondern jedes von ihnen trägt in Wahrheit seine wirtschaftliche Daseinsberechtigung von vornherein an sich. Es gibt nirgends ein Finanzderivat von Wert, das sich nicht durch einen eigenen Aufgabenbereich auszuzeichnen wüsste, wo es das Höchste leistet und wo es unter allen das vorzüglichste ist. Abgezirkelt wird das Anwendungsgebiet eines jeden derivativen Instruments im letzten Sinn durch einen fest umrissenen Wirkungskreis, in dem es seine zuerkannte wesensgemäße Aufgabe zu bemeistern versteht.

Die kraftvolle Entwicklungsdynamik auf dem Gebiet der Finanzinnovationen* hat unter maßgeblichem Einfluss der modernen Finanzierungsforschung den Marktteilnehmern Zugang zu einem weit verzweigten und in mancher Hinsicht völlig neuartigen Betätigungsfeld verschafft mit der unausbleiblichen Folge eines sprunghaft gestiegenen und noch stetig wachsenden Informationsbedarfs über die Anwendungsvoraussetzungen, besonderen Funktionen und Risiken der verschiedenen Finanzinstrumente, namentlich bei den in Bezug auf Zahl und Vielschichtigkeit kaum noch überschaubaren Finanzderivaten. Das vordringliche Bestreben jedes auf diesem Felde Tätigen kann darum kein anderes sein, als mit dem ferneren Entwicklungsgang der Märkte Schritt zu halten, um sich so den erhöhten Anforderungen heutiger als auch künftiger Finanzmärkte in ihrer gesamten Tragweite in jedem Augenblick gewachsen zu zeigen.

[* Anmerkung: Der Gattungsname Finanzinnovation ist nicht immer angemessen. In der weitaus überwiegenden Mehrzahl der im Verkehr anzutreffenden Formen von Finanzinnovationen dreht es sich in Wahrheit nämlich nicht um grundstürzende Neueinrichtungen oder funkelnagelneue Erfindungen von weittragender Bedeutung, wie der Ausdruck nahelegt. Tatsächlich verkörpern diese oft nur Abwandlungen oder Mischungen von Althergebrachtem, begrenzt lediglich durch den Einfallsreichtum in der Vertragsgestaltung. Im Folgenden sei der Begriff der Finanzinnovation darum den Finanzprodukt-Innovationen zugesprochen. Auf Finanzinnovationen trifft man freilich nicht bloß an den Terminmärkten, sondern auch an den herkömmlichen Finanzmärkten, wo sich dafür ebenso prächtige Entfaltungsmöglichkeiten darbieten.]

Derivative Finanzinstrumente lassen sich nach einmütigem Rechtsverständnis umschreiben als Termingeschäfte, deren Wert sich in eindeutig bestimmbarer Weise ableitet von mindestens einer der Beobachtung vorliegenden (originären) Variablen (= derivative Finanztitel, "Derivativgeschäfte"). Für eine solche Veränderliche in Betracht gezogen werden kann z.B. der Kassakurs eines Börsenpapiers, wie der einer Aktie, einer Anleihe oder eines anderen Finanzinstruments, der Spotmarktpreis einer Ware so gut wie eine Inflationsrate, Volatilität oder selbst eine Wetterkunde oder Emissionsberechtigung.* Begründet werden Termingeschäfte durch Willenseinigung zweier Vertragsparteien über den Kauf oder Tausch eines nach Qualität wie Quantität festbestimmten Wirtschaftsgutes oder Rechtes, wobei Vertragsabschluss und Erfüllung zeitversetzt statthaben und i.d.R. deutlich auseinanderfallen. Dieses zeitliche Differenzmoment ist überhaupt kennzeichnend für den ganzen Inbegriff von Finanzmarktderivaten. Der instrumentale Charakter eines Finanzderivats wieder ist nichts diesem geradezu Anhaftendes, keine ihm "inhärente Eigenschaft", sondern weist zurück auf die eigentümlichen Bedingungen, die für den finanztechnischen Zweig bestimmend sind, wo es als ein brauchbares Werkzeug erkannt und in unterschiedlichster Ausgestaltung zweckgerecht zum Einsatz gebracht wird. Derivative Finanzinstrumente können darum stets nur für fachmännisch geschulte Anwender ein taugliches Instrument abgeben.

[* Vgl. etwa §2 Abs.2 Gesetz über den Wertpapierhandel (Wertpapierhandelsgesetz - WpHG) die Definition des Derivatebegriffs des deutschen Gesetzgebers.]

Die Finanzpraxis hat eine ganze Reihe von Formen hervorgebracht, in denen sich Termingeschäfte verwirklichen können. So zeichnen sich Termingeschäfte als solche erkennbar durch eine ungemeine Vielseitigkeit aus, als sie zweckgerichtet in Abhängigkeit zu allerlei anderweitigen Rechtsgeschäften und Fremdereignissen eingesetzt werden können. Die Vielheit und die zum Teil eigentümlich komplizierte Natur ihrer Erscheinungen macht es schier zur Unmöglichkeit, diese in ihrer Gesamtheit nach abstrakten Merkmalen unter einen wissenschaftlich gehaltvollen, in sich geschlossenen Begriff zu fassen. Die Aufstellung eines einhellig anerkannten festumgrenzten Derivatebegriffs steht bis heute jedenfalls aus. Einen Pauschaleindruck von der Weitschichtigkeit der Erscheinungsformen derivativer Finanzinstrumente vermittelt die folgende Auflistung allein der bedeutendsten Derivate ("core derivatives"): Derivative Finanzmarktinstrumente (oder Derivate; verkürzt aus engl.: "derivative financial instruments") umfassen schwergewichtig Vertragsformen, wie namentlich Futures (Terminkontraktgeschäfte), Forwards (die klassischen Termingeschäfte einschließlich "forward rate agreements, FRA"), Optionen des Finanzmarktes und die darauf gründenden Swaps sowie Caps, Floors, Collars als auch Swaptions ("forward commitments", "contingent claims"). Der kernhafte Name "derivativ" (lateinisch von derivare, »ableiten«) deutet bereits darauf, dass der Kurs oder Wert von Finanzderivaten der Grundregel nach von der Kurs- oder Wertentwicklung eines zugrunde liegenden, bereits eingeführten Marktgegenstandes ("underlying asset") abhängt.* Die Frage der Verbriefung ist für die Einordnung als Derivat hingegen belanglos.

[* Es sei in dieser Note schon von Anbeginn auf die Tatsache aufmerksam gemacht, dass der leitende methodische Ansatz zur Wertbestimmung von Derivaten vorzugsweise und schwerpunktmäßig auf Arbitrageüberlegungen beruht.]

Derivate Instrumente entstehen auf den Terminmärkten. Terminmärkte zählen zu den Zukunftsmärkten, die sich mit den Spot- und Kassamärkten wechselseitig ergänzen. Terminmärkte existieren, weil wirtschaftliche Unsicherheiten im Geschäftsleben unvermeidbar sind und Menschen auch bei gleichem öffentlich zugänglichem Wissen unterschiedliche Erwartungen bilden.

Die Entwicklung des Grundgedankens derivativer Instrumente – Festlegung des Vertrags jetzt, Erfüllung später – ist in diesem Wesenszug keine Errungenschaft zeitgemäß vorgeschrittener Finanzmärkte heutiger Prägung. Vielmehr reicht der Ursprung derivativer Finanzinstrumente in der Zeit weit zurück bis tief in die Antike, wo Phönizier bereits vor gut 3500 Jahren regelmäßig Zeitgeschäfte auf landwirtschaftliche Erzeugnisse und später dann, in Gestalt der Seeversicherung, auch auf überseeische Schiffsladungen sowie auf anderweitige wichtige Handelsgüter abschlossen, um mit ihrer Hilfe der wirtschaftlichen Unsicherheit füglich Herr zu werden.

Seither nahm der Terminhandel einen immer größeren Aufschwung. Als die eigentliche Triebkraft, die Anfang der Siebzigerjahre des verflossenen Jahrhunderts dem Siegeszug von Finanzderivaten an den Welt-Terminmärkten den letzten Anstoß gab, erwies sich zweifellos der von zahlreichen global operierenden Institutionen und multinationalen Unternehmungen wiederholt vorgebrachte Wunsch nach bequem zu handhabenden wie wirksamen Sicherungsinstrumenten gegen überbordende Preisrisiken, die seinerzeit von den merklich gestiegenen Volatilitäten in und zwischen den verschiedenen Güter- und Finanzmärkten ausgingen. Seitdem man erkannt hat, dass es Finanzderivate, wie Forwards, Futures und "traded options" sind, die ein für Kurssicherungszwecke vortreffliches Mittel darbieten, haben sie an den weltweiten Finanz- und Börsenplätzen buchstäblich eine explosionsartige Zunahme ihres Umsatzvolumens erfahren und im gleichen Zuge damit ohne allen Zweifel eine ebenso überragende wirtschaftliche Bedeutung erlangt. Der Verkehr in diesen Instrumenten übersteigt jegliche Vorstellungskraft, zumal da aller Voraussicht nach sein Ausmaß in absehbarer Zukunft noch weiter steigen wird.

Eine nicht minder schwungvolle Entwicklung an den Finanzmärkten hat in den letzten drei Dezennien die Gattung der eher als traditionell eingestuften, individuell ausgehandelten Devisentermingeschäfte durchlaufen, was ungeschmälert auch von dem ansehnlichen Katalog der Zins- und Währungs-Swaps sowie gerade in jüngerer Zeit insbesondere von dem der Kreditderivate gilt. Eine stattliche Reihe von weiteren optionsähnlichen, nicht standardisierten Produkten, wie Caps, Floors, Collars, Swaptions u.a., die von Berufshändlern im großen Maßstab an den Börsen vorbei in den sogenannten "Over-the-Counter"-Märkten (OTC) umgesetzt werden, beleben ihrerseits das Bild. Darüber hinaus trifft man im Rahmen von Obligations- oder Aktienemissionen namhafter Unternehmungen nicht selten auf Finanzderivate, die dem ausgesprochenen Zweck nach einen wesentlichen Bestandteil ihrer Finanzierungspolitik bilden. Zum Kreis der Nutzer von Finanzderivaten gehören im Einzelnen vornehmlich: Kapitalanlagegesellschaften, Banken, Versicherungen, Investmentfonds sowie multinational ausgerichtete Konzerne, dazu eine ganze Zahl von betriebsamen Vermögensverwaltern und von anderen Kapitalsammelstellen als auch manche Großhändler, ferner die öffentliche Hand und nicht zuletzt der Privatanleger.

Der börslich ermittelte, öffentliche bekannt gemachte Preis (Kurs, "Terminpreis") von derivativen Finanzinstrumenten ist – bei aller Verschiedenheit im Einzelnen – im Wesen der Sache notwendig ein mittelbarer. Ein solcher findet sein Richtmaß erst in ursprünglichen Größen, das ist eine hergebrachte, ihm zugrunde liegende Variable, also für gewöhnlich der auf dem Spot- oder Kassamarkt des unterliegenden Instruments herrschende Marktpreis. Eine börsengehandelte Aktienoption etwa ist ein derivatives Instrument, dessen Preis (Optionsprämie) vom Kurswert einer bestimmten ihr zugrunde gelegten Aktiengattung abhängt. Preise,  Werte und Zahlungsmerkmale derivativer Instrumente können sich, wie oben angedeutet, darüber hinaus herleiten von allerlei anderweitigen verifizierbaren Bezugsgrößen, wie etwa den Preisen der hauptsächlichsten Welthandelswaren ("commodities"), Devisenkursen, Referenzzinssätzen, Aktien und deren Indices, Inflationsraten, Eintrittswahrscheinlichkeiten von Kreditausfällen usw. bis hin zu Mengen an Schadstoffemissionen oder gar Wetterdaten.

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Ein Charakterzug, den eine ganze Reihe von Finanzderivaten schon wegen ihrer eigentümlichen Gestaltung gemein hat, liegt in dem Umstand, dass ihr Preis die Preisentwicklung ihres Basisgegenstandes in einem fixen Verhältnis eines bestimmten Vielfachen augenblicklich nachvollzieht (Hebel- oder Leverage-Effekt). Oft genügen die geringfügigsten Wertänderungen beim untergebenen Marktgegenstand, um verhältnismäßig große Wertänderungen beim darauf gehandelten derivativen Instrument auszulösen ("gearing"). Dieser Befund bietet häufig und gerne den eigentlichen Anreiz zum spekulativen Handel mit derivativen Instrumenten. Dank den damit verbunden gehobenen Gewinnaussichten selbst bei nur mäßigen Kursänderungen beim Bezugsobjekt vermag denn auch der glücklich arbitrierende Händler durch Geldeinsatz von vergleichsweise geringen Summen auf kurze Frist an Erfolg versprechenden Zukunftsaussichten des ferneren Börsengeschehens überverhältnismäßig teilzuhaben (Trading). Allerdings hat die Hebelwirkung von Termingeschäften auch ihre Kehrseite. Diese prägt sich durch ein entsprechend hoch anschlagendes Verlustrisiko insofern aus, als nicht allein positive, sondern auch negative Wertentwicklungen im Geschäftsergebnis multiplikativ zum Ausdruck kommen.

Mit dem Gebrauch zu Spekulationszwecken, sei es in steigenden, sei es in fallenden oder selbst in fortbestehenden Marktphasen, ist der Nutzinhalt derivativer Instrumente jedoch längst nicht erschöpft. Neben der Verwendungsweise zur Differenzspekulation und, in einem weiteren Verstand, auch zur Ausnützung von Preisungleichgewichten (Arbitragen) finden diese nämlich in der Absicherung gegen spezifische Preis- bzw. Kursrisiken ihre vorzügliche Verwertbarkeit (Hedging).* Nicht ohne Grund spiegelt sich in der höchst wirkungsvollen, trotzdem vergleichsweise kostengünstigen, transparenten und zudem leicht zu handhabenden Einsatzmöglichkeit als Kurssicherungsinstrument im Rahmen des betrieblichen Risikomanagements die zentrale wirtschaftliche Bedeutung derivativer Finanzinstrumente unmittelbar wider.

[* Den oben aufgeführten Motiven reiht sich im Falle von Warenderivaten (Commodities) noch das Diversifikationsmotiv an.]

So bunt und so ungleich wie die Fülle von Finanzierungstiteln und Finanzkontrakten sich im fortschrittlichen Wirtschaftsleben unserer Zeit ausprägt, so bunt und so ungleich sind die Motivationen und Risikoneigungen unter den Akteuren an den Finanzmärkten verteilt. Die Mannigfaltigkeit der Interessenlagen legt es nun nahe, im Fortgang der Untersuchung die Marktteilnehmer nach ihrem Transaktionsmotiv in drei voneinander klar abgrenzbare Gruppen zu scheiden: Es sind dies die Gruppen der Spekulanten, der Hedger und der Arbitrageurs. An dieser Leitidee der Dreiteilung, deren Einteilungsgrund sich eng an die wirtschaftliche Zweckbestimmung von Derivaten anlehnt, sei auf den nachfolgenden Seiten der Inhalt dieser Abhandlung über Futures in weiterem Umfang entwickelt.