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Über Spekulation und Terminmärkte

 

    Zum Begriffsverständnis von Spekulation und Spekulant

Sei es Findigkeit bei der Umschau nach Vorteilsgelegenheiten, seien es unterschiedliche Bedürfnisse, Erwartungen und Risikoneigungen unter den Menschen oder sei es endlich auch eine sichtliche Ungleichverteilung ihrer Kenntnisse und Fähigkeiten: All dergleichen ohne Ausnahme findet seinen Widerschein in den eigentlichen Beweggründen und Triebkräften, die für die Vornahme von Spekulationsgeschäften auf den Finanz- und Terminmärkten ursächlich sind und sie beleben. – Die brennende Vorfrage aber, die sich an einleitender Stelle unter dieser Überschrift notwendig auf die Lippen drängt, lautet: Unter welchem Wortsinn lässt sich der Begriff des Spekulanten überhaupt begreifen? – Sehen wir zu.

Unter dem Ausdruck Spekulant versteht sich in der alltäglichen Anschauung unter uns häufig und gern ein Mensch, der im Sinne eines waghalsigen Glücksspielers vom Geist der unersättlichen Gewinnsucht beseelt entfernt nicht davor zurückschrickt, sein Geld selbst in die sittlich anrüchigsten Verwendungsgelegenheiten hineinzustecken, einer von denen, der ganz ohne Gewissenszweifel nebenher vielleicht noch Preistreibereien Vorschub leistet (Agiotage; Jobberei), während er andere schonungslos übervorteilt – alles das in der kühnen Hoffnung auf baldige Wertsteigerungen, woraus er sein überflüssiges Vermögen zu nähren sucht (Gewinnsucht). Und selbst in einem Land, wie es die Vereinigten Staaten von Amerika sind, wo Wagemut offenbar besonders hoch im Kurs steht und der Begriff der Spekulation darum mit weit weniger Argwohn belegt ist als hierzulande, wird der Spekulant mitunter mit dem Namen "player" ("Spieler") bedacht, ist dort – wohl mehr zur Hebung des äußeren Ansehens – jedenfalls bestens bekannt unter der euphemistischen Aufschrift eines Trader.

All dies steht anders in Anlehnung an den lateinischen Wortstamm speculari, zu Deutsch soviel wie »spähen, beobachten«. Darnach lässt sich der Begriff des Spekulanten sprachlich haargenau umschreiben als "ein Mann, welcher von einem erhöhten Standpunkt aus in die Ferne späht", und weiter, "jemand, der neue und unbekannte Wege und Gegenden für das große Heer der Handelstreibenden ausfindig macht und absucht"*.

[* Jean Gustave Courcelle-Seneuil (1813-1892), Professor der Nationalökonomie und französischer Staatsrat]

Ein Spekulant kann darum gedeutet werden als eine planvoll handelnde, vom Gewinnstreben beseelte Person, die auf den Märkten nach gewinnbringenden, zumeist auf kurze Frist ausgerichtete Investitionsgelegenheiten Umschau hält und die ihr Risikokapital auf dem Boden der dabei gesammelten Wissensvorsprünge dem Vorhaben gemäß zur Beschäftigung bringt.

Rücksichtlich ihrer ganzen Wesensart sind sich der Spekulant (Trader) und der Glücksspieler* ("Zocker") einander sichtbar unähnlich: Der Spekulant handelt wohlbedacht, indem er jeder von seinen Anlageentscheidungen eine durch vernünftige Verstandesgründe gut abgestützte Untersuchung der wirtschaftlichen Grundzusammenhänge voranstellt, deren Zusammenwirken für die mit der Investitionshandlung erstrebten Ziele bestimmend sind: so zumal eine eingehende Erkundung der vielgestaltigen, sich oft kunterbunt durchkreuzenden Bestimmgrößen der Preise, der Marktbreite und -tiefe (Liquidität) und des Risikos. Der Glücksspieler hingegen sucht das Risiko blindlings nach der Augenblicksstimmung auf, handelt oder tändelt vielmehr nach eigenem Gutdünken ohne allen Plan und Verstand aufs Geratewohl im Vertrauen auf die bare Zufallsgunst. Man kann wohl mit Recht sagen, er handelt schlicht ins Blaue hinein, so vor allem, um sich seinem Laster, der Spekuliersucht und Spielleidenschaft, zu ergeben. Er sieht entweder nichts, was ihm zu einer kennerhaften Durchdringung und Erfassung der Gründe für seinen Geldeinsatz irgendeinen Anlass gäbe oder, was noch bedenklicher ist, es gehen ihm auch sonst jede Geistes- und Urteilsfähigkeiten dazu ab. Die einfachsten Überlegungen bleiben ihm dunkel, Käufe auf "feste Hand" meidet er von vornherein. Wann immer aber der Beweggrund eines Geldanlageentschlusses in die Erwirtschaftung eines auf die Dauer angelegten stetigen Einkommens oder seinerzeitigen Wertgewinns gesetzt werden will ("buy-and-hold"-Strategie, "Kauf auf feste Hand"), wird in diesem Sachzusammenhang heutzutage vorzugsweise von einem (Kapital-) Anleger und seinen wohlerwogenen Investmentstrategien gesprochen.

[* Dem Wesen der Sache nach erzeugen von Menschengeist erdachte Glücksspiele bewusst und ohne Not das Risikomoment (was zugleich deren Reiz ausmacht), während ohnehin gegebene ernste wirtschaftliche Risiken die Spekulation erst ermöglichen, wo nicht gar ökonomischerweise bedingen.]

 

Aufzählung

Handelsabsichten, Ziele und Bedeutung des "Tradings": die Aufgabe der Spekulation

Wer sein Kapital wagt, der will gewinnen. Das ist eine aus dem gewöhnlichen Geschäftsleben allbekannte Tatsache. Es ist im Leben allerdings eine ebenso offenkundige Tatsache, wonach Spekulationsgewinne von Seiten anderer erst zu erhandeln sind. Naturgemäß gebietet es die mangelnde Kenntnis von der Zukunftslage, vor der Durchführung einer Investitionshandlung zuerst einen Akt der Voraussicht zu üben.

Von der Triebkraft nach Bereicherung durchdrungen, hält der gewiegte Kapitalanleger am Finanzmarkt wissentlich und willentlich Ausschau nach solchen Vorteilsgelegenheiten, die sich aus den andauernden Hebungen und Senkungen der Marktpreise abzuzeichnen beginnen, um sie möglichst frühzeitig auszunützen. Alles dreht sich ihm um das rechtzeitige Aufspüren von Spannen, von denen es verlohnt, sie vorwiegend durch eine auf kurze Frist ausgelegte Handlungsweise geldlich auszuwerten. Mit gutem Bedacht nimmt der Anleger bei seinen Erwägungen die altüberkommene Weisheit zur Richtschnur: Kaufe billig und verkaufe teuer!*. Zielpunkt seiner Bemühungen ist es allemal, über die künftige Verwirklichung erwarteter Markteinschätzungen einen geldlichen Vorteil (mehr Einkommen, Profit) für sich zu erlangen. Der schlussendliche Erfolg eines jeden gelungenen wie fehlgeschlagenen Kunstgriffs an den Märkten, sprich: das aus einem spekulativen Posten in den Bar- oder Terminmärkten erwirtschaftete Ergebnis (der Privatgewinn oder Verlust, vor Steuern), beruht nach dieser Anleitung jedes Mal auf dem verwirklichten Unterschied zwischen Kauf- und Verkaufspreis des betreffenden Marktgegenstandes, bereinigt um allfällige Maklergebühren, Zinsaufwendungen und sonstige Handelsspesen ("Differenzspiel", Handelsspekulation). Eine Besonderheit auf diesem Gebiet, die die Vielzahl der Anlageformen an den Weltzukunftsmärkte bietet, verkörpern zusammengeschlossene, also in innerem Zusammenhang stehende Posten, wie sie sogenannte Spreads und vergleichbare Gebilde vorstellen. Von deren Gebrauch verspricht und erhofft sich die Handelsperson, eine sich einspielende Verschiebung in dem Verhältnis der Kurse zweier oder mehr als zwei in ihrer äußeren Schlussform zwar ungleichartiger, in einzelnen Ausprägungen ihrer Merkmale immerhin aber aus Sicht des Marktes in naher Abhängigkeit stehender Posten so bald wie möglich auszukosten.

[* Geschieht dies praktisch gleichzeitig, so handelt es sich hierbei um eine sogenannte Arbitrage. Arbitrage im weiteren Verstand aufgefasst umschließt auch Spekulationsvorgänge, die zeitliche Preisunterschiede auszunützen trachten.]

Im börslichen Terminverkehr ist es – anders als z.B. auf dem deutschen Aktien-Kassamarkt, und darum für den Neuling womöglich gewöhnungsbedürftig – tägliche Übung, in Erwartung nachgebender Kurse anfangs Terminkontrakte (leer) zu verkaufen (= Short), um diesen nach Verstreichen einer erst noch ungewissen Zeit im rechten Augenblick alsdann einen eindeckenden, das Ergebnis verwirklichenden Kauf folgen zu lassen ("bearish"-Strategie)*, wie es ebenso gängige Praxis ist, wie gewohnt, umgekehrt in Erwartung steigender Kursnotizen zuerst den Kauf (= Long) und danach den Verkauf zu tätigen ("bullish"-Strategie). Durch den seinerzeitigen Abschluss eines Gegengeschäfts im Terminmarkt haben die Markthändler es in ihrer Hand, jede ihrer gegenwärtigen Geschäftsverpflichtungen, einerlei ob "long" oder "short", auf jeder Handelsstufe mit Leichtigkeit wieder zu beenden, sich auf diese Weise des Marktrisikos zu entledigen und in einem Atem die erwirtschafteten Gewinne zu vollenden wie die auflaufenden Verluste im Zaume zu halten**. Mittels eines regelmäßig zu Ende geführten Gegengeschäfts solcher Art befreien sie sich außerdem endgültig von jeglicher persönlichen Haftung aus dem eingangs begründeten Termingeschäft. Die betreffenden Posten gelten nachher immer und notwendig als endgültig geschlossen, Vertragsbeziehungen bestehen weiter nicht mehr, die Verpflichtung ist aus dem Markt. Die Reihenfolge selbst, in der auf den Zukunftsmärkten Käufe und Verkäufe statthaben, verschlägt an dem davongetragenen finanziellen Ergebnis nichts. Es herrscht vollkommene Gleichrangigkeit in der Verfahrensweise (vgl. hierüber auch: Wertpapierleihe und Leerverkauf). Aus diesem Grunde kehrt, wie die Erfahrung sattsam bezeugt, an den Terminmärkten eine tendenziell stärkere Ausgewogenheit zwischen à la Hausse- und à la Baissespekulation ein als sie an den sogenannten Spot- und Kassamärkten ohne Leerverkaufsmöglichkeit wahrzunehmen ist.

[* Anmerkung: Man unterscheidet die Kassa- von der Terminspekulation. Bei der Spekulation kassa erfolgt die Erfüllung der damit übernommenen vertraglichen Verpflichtungen in mustergültiger Weise gleich zur Zeit des Vertragsschlusses. Da dementgegen bei Termingeschäften der tatsächliche Vollzug der Vertragserfüllung durch Lieferung, Übernahme und Bezahlung des Handelsgegenstandes auf einen ferneren Tag der Zukunft ("zum Termin") fällt, kann es – auch wenn es für den Fernstehenden auf den ersten Blick widersinnig anmuten mag – durchaus vorkommen, dass der Verkäufer von Terminkontrakten Warenpartien veräußert, die sich zum Zeitpunkt des Handelsschlusses gar nicht in seiner Habe finden, die womöglich erst im Werdezustand sind oder die selbst in der äußeren Form noch gar nicht körperlich zu existieren angefangen haben!]

[** Zwingende Voraussetzung hierfür ist jedoch ein richtig arbeitender, liquider Markt, der Gegengeschäfte zu jeder Zeit und dabei zu durchweg angemessenen Preisen ermöglicht.]

Die glücklicheren Verfahren der Gewinn verheißenden Börsenspekulationen in und zwischen den Terminmärkten gehen vorbehaltlich von Zufälligkeiten zurück auf eine zutreffende Vorwegnahme (Antizipation) des künftigen Kursgangs. Eine Profit bringende Ausnützung der sich darbietenden Vorteilsgelegenheiten wird im Allgemeinen umso trefflicher gelingen, je eher sich mutmaßliche Fehleinschätzungen des Marktes hinsichtlich fundamentaler Werte ("Ungleichgewichtspreise") auffinden lassen. Das Auftauchen derartiger Fehlbeurteilungen seinerseits lässt sich i.d.R. zurückführen auf a.) bestehende Marktunvollkommenheiten, b.) die dadurch bedingten und sie bedingenden Unsicherheiten und/oder c.) auf die eingangs angeführten zergliederten Kenntnisse und Fertigkeiten ("asymmetrische Informationen") unter den einzelnen Marktakteuren. Das von Spekulanten in den Zukunftsmärkten tatsächlich an den Tag gelegte Verhalten steht damit jedoch, wissentlich oder unwissentlich, im schroffen Gegensatz zu der von der modernen Finanzierungstheorie aufgestellten These, die besagt, dass "der derzeitige Terminkurs als empirische Markterscheinung die bestmögliche Markteinschätzung des künftigen Kassakurses in sich vereint (Konsensuspreis)".

 

Nimmt nun ein aufmerksamer Händler eine darauf zugestimmte spekulative Stellung ein und bereinigt der Markt hernach solche vermeintlichen Fehleinschätzungen über den angemessenen Kursstand, so erwachsen ihm daraus in gerader Linie die ersehnten Spekulationsgewinne. Erweisen sich seine Prognosen dagegen als unrichtig, so drohen ihm aus seinen verfehlten Spekulationen empfindliche Vermögensverluste. Gewinne oder Verluste sind demzufolge der Ausdruck des durch den Markt einem Werturteil unterzogenen Handelns. Mithin kommt dem im Wettbewerb unter den einzelnen Handelspersonen auf den verschiedenen Handelsplätzen erwirtschafteten Gewinnen und Verlusten und den dadurch bei diesen wie auch bei den Börsenbeobachtern veranlassten Wissensänderungen gleichsam das Amt eines im Ansehen hochwertigen "Entdeckungsverfahrens" ("price discovery") zu; denn im Trachten nach Gewinn werden als Begleiterscheinung durch die veröffentlichten Börsenpreise anderen Marktteilnehmern Nachrichten vermittelt, wo sich im Einzelnen wirkliche oder eingebildete Möglichkeiten zur Gewinnabschöpfung darboten oder wo Verluste drohten. Die durch gute Gewinnaussicht angelockten Spekulanten werden alsbald ihrerseits auf der Wettbewerbsebene jede lohnenswert erscheinende Gelegenheit zum eigenen Vorteil zu nutzen suchen, dabei durch unterschiedliche Markterwartungen als gemeinwohlfördernde Begleiterscheinung das Preisgefüge, zumindest ansatzweise, nivellieren* und überdies endlich zu einer – was hoffentlich keine gewagte Behauptung ist –  sinnvollen Umverteilung knapper Ressourcen in einer Volkswirtschaft einen nützlichen Beitrag leisten (wenn dem tatsächlich so geschieht, spricht man in fachlicher Sprache häufig und gern von einer "allokationsverbessernden Wirkung" der Spekulation).

[* Nicht auszuschließen ist, dass es in angespannten Lagen, zumal bei erkannten Fehlspekulationen, eine kürzere Zeit hindurch auf den Derivatemärkten zu Übertreibungen ("overshooting", "Überschießen") kommen kann. Abgesehen davon darf man in einem ethisch wertenden Lichte nicht von vornherein davon ausgehen, dass starke Preisschwankungen (Volatilität) an und für sich verwerflich seien.]

Die verwirklichten und ausgewiesenen Spekulationsgewinne einzelner wie auch deren Verluste erzeugen über die Publizität des Preisgeschehens ein Signal an die gesamte Handelswelt, wo sich einträgliche Investitionsgelegenheiten boten oder deren verlustbringende bevorstanden, aus naheliegenden Gründen aber auch, wo solche in naher Zukunft denkbar sein könnten. Da aber andererseits das nachhaltige Erwirtschaften von Gewinnen im Erwerbskampf umso eher versanden wird, je leichter sich erfolgreiche Handelstechniken von Gegenspieler nachahmen lassen, wird der kundige Spekulant tunlichst darauf Bedacht nehmen, einträgliche Investitionsgelegenheiten vor anderen zu verbergen.

Marktunvollkommenheiten bewirken, dass nicht durchweg auf jedes der Anzeichen, die die wechselnden Marktlagen abgeben, unfehlbar Verlass ist; und so bestimmen in vielen Alltagsfällen die Wechselfälle von Gunst oder Ungunst zu einem gut Teil mit, wem am Ende der Gewinn zufällt. Unzuverlässige Signale wiederum führen, einzeln genommen, zu Fehlurteilen über die Erwartungen anderer Marktteilnehmer, die die Vernünftigkeit der eigenen Anlageentscheidung zu mindern imstande sind. In letzter Linie aber hängt der dauerhafte Erfolg von spekulativen Geschäften entschieden ab von der geistigen Fähigkeit des Disponierenden, andauernd zutreffende Prognosen über die künftige Marktentwicklung und über ihre Folgen zu entwickeln.

Ganz gleich, wie man persönlich zu ihnen steht: Spekulierende erfüllen vom wissenschaftlichen Standpunkt aus eine wichtige volkswirtschaftliche Aufgabe. Sie sind nämlich die natürlichen Abnehmer der aus den Händen von Gewerbetreibenden gegebenen (nicht diversifizierten) Risiken. Erst die ständige Bereitschaft jener weit größeren Gruppe von Marktteilnehmern betriebliche Risiken von Herstellern und deren Weiterverarbeitern (d. h. von sog. Hedgern) zu übernehmen, gewährleistet überhaupt fortdauernd liquide und damit hinreichend wirkungsvolle Märkte, und zwar zum reinen Nutzen aller. Des Weiteren wird Spekulanten hie und da eine preisstabilisierende, dämpfende Funktion zugeschrieben, die gerade beim Eintreffen überraschender richtungweisender Nachrichten über nicht vorhersehbare (nicht eingeplante) Fremdereignisse ("shocks", nicht antizipierte drastische Veränderungen im wirtschaftlichen Umfeld) eingreift und zur Wirkung kommt. Hierbei werden die Preisausschläge in dem Maße gemindert, als die Gewissheit bei der Voraussicht des sich tatsächlich einspielenden Zukunftspreises steigt. Voraussetzung dafür ist jedoch eine von den unterschiedlichsten Handlungsmotiven geleitete beiderseits hinlänglich große Anzahl von Marktteilnehmern (= Marktbreite), wodurch sich der Preis auf eine ausgewogenere, festere Grundlage zu stellen vermag. Auf der anderen Seite liegt die Gefahr ganz nah, dass Spekulanten, die mit dem Markt nicht aus der Nähe vertraut sind und die schlicht auf den Fortbestand eine ausgebildete Grundrichtung (Trend) setzen, diese ungebührlich ausdehnen und unnötig verstärken.

Ein Umstand von Wesenheit, der der Teilnahme am börsenmäßigen Spekulationshandel ungemein förderlich ist, ja gerade dazu anreizt, ist unstreitig in den geringen Anforderungen an die Person und an das Fachwissen auszumachen. Ferner begünstigen ihn die verhältnismäßig niedrigen Transaktionskosten als nicht zuletzt auch die Praktik der vorgelagerten Standardisierung der zur Wahl stehenden Handelsinstrumente. Für das erfolgreiche Fortbestehen der von Futures und Optionen umspannten Erzeugnisreihen an den internationalen Terminbörsen ist Letzteres, die Standardisierung und Normierung der Produkte, sogar als unerlässlich anerkannt. Sie begünstigt insbesondere die Möglichkeit einer beinahe jederzeitigen, geräuschlosen und flexiblen wie kostengünstigen Lösung von einem zuvor eingeleiteten Risikoposten nur durch einen einzigen (singulären) Umsatzakt. Indem sich der Markthandelnde schlicht eines weiteren Börsengeschäfts, dem sogenannten "Gegengeschäft", bemächtigt und es zur Ausführung bringt – ein eingeübtes Verfahren, was die Anziehungskraft der Märkte offenbar spürbar hebt – wird er seiner Risikoverpflichtung ledig. Gleich zur Zeit des Vollzugs des Gegengeschäfts verwirklicht sich der auflaufende Gewinn oder Verlust.

 

 

 

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Die Gründe, die Hedger wie auch weite Kreise von Arbitrageurs zur Teilnahme am Terminhandel bewegen, sind gänzlich andere als die von Spekulanten. Dies offenbar allein schon deshalb, weil ungleich jenen die Letzteren im Normalfall nur ein laues Interesse an der Lieferung der den einzelnen Terminkontrakten bzw. Optionen zugrunde liegenden effektiven Werte ("underlying assets") nehmen. Spekulanten bewegt vielmehr das Bedürfnis, durch eine wohl durchdachte und bewusste Inkaufnahme von Risiken (Wagnis) von dem Auf und Nieder der Kursnotierungen von Finanzderivaten geldlichen Nutzen zu ziehen. Aus diesem Grunde werden Termingeschäfte rechtlich auch mit dem Namen Differenzgeschäfte (und in der Sprache des gewöhnlichen Lebens oftmals mit Börsenspiel, Terminspiel oder Differenzspiel) benannt. Übertragen auf die Ebene von Zahlungsströmen gilt dabei Folgendes: Bringt man bei Geschäften mit unbedingten Finanzderivaten, wie sie z.B. Futures und sog. Forwards verkörpern, (mit Vernachlässigung von allfälligen Kosten des Handels als auch von Steuern) den Gewinn der einen Marktseite vom Verlust der anderen in Abzug, so muss sich die Rechnung auf genau auf Null stellen (Nullsummenspiel)*. Das heißt aber, ein Mehr bei einem geht immer zugleich auf Kosten eines anderen, wobei immerhin die Gewinnaussichten im Ganzen genommen, obzwar unter der strengen Herrschaft des Zufalls, annähernd gleich verteilt sein werden. Überdies sind derlei spekulative Bindungen für den Einzelnen nicht nur allesamt immerzu von völliger Entwertung bedroht, sondern auch der Gefahr ausgesetzt, nach einer Schieflage schlechterdings weit darüber hinausreichende Verluste einzuspielen. Die eigentliche Gefahrenquelle für den Terminhandel liegt da, wo durch einen allzu leichten Zugang zum Markt selbst unberufene Heißsporne in verantwortungsvolle Stellung als Händler gelangen können. Also solchen Personen Terminmarktinstrumente in die Hand zu vertrauen, die weder im Beruf geübt sind noch für den Beruf die notwendigen Einsichten mitbringen, welch Unheil ihre Geschäfte nach sich zu ziehen imstande sind. Um grelle Verluste tunlichst zu vermeiden als freilich auch zufallende Gewinnen abzusichern, erheischt jede offene Terminposition grundsätzlich und unabweislich eine durchgehende, gewissenhafte Überwachung im Verein mit besonderen Vorsorge- und Sicherheitsmaßnahmen, die, wo etwas darauf ankommt, noch durch eigens ausgeklügelte Handelstechniken ihrer Ergänzung bedürfen.

[* Zwar lässt sich argumentieren, dass der eine sich mit dem Schaden eines anderen bereichert. Man beachte wohl, dass auf gesamtwirtschaftlicher Ebene dennoch erwünschte, da gemeinwohlfördernde Effekte entstehen können. Stichworte hierzu sind: Steigerung der Marktliquidität, Abbau von Informationsasymmetrien, Separation von Risiken, Aufbesserung der Risikoallokation resp. der Faktorverwendung.]

Das treibende Motiv eines mit derivativen Finanzmarktinstrumenten Spekulierenden – und wohl gar nicht selten ist das eines, das sein Spekulationsfiber vollends entfacht – liegt in dem Vermögen, durch den Einwurf von vergleichsweise wenigen Eigenmitteln dem Geschehen auf dem Terminmarkt einen überverhältnismäßig großen Überschuss abzutrotzen. Kraft der Hebelwirkung dieser Instrumente lassen sich, selbst bei nur geringfügigen Kursänderungen beim zugrunde liegenden Marktwert, die Chancen auf eine überverhältnismäßig große Vermögensmehrung wahren (Nutzung des sog. Hebel- oder Leverage-Effekts). Vermöge der einer ganzen Reihe von Derivaten innewohnenden hochgradigen Hebelwirkung sind manchenorts, und nicht zum wenigsten an den schwankungsanfälligeren ("volatilen") Terminmärkten, Gewinne eines Vielfachen des hinterlegten Ersteinschusses ("inital margin"), also Profitsätze weit jenseits der 100 Prozent-Marke, innerhalb kürzester Zeit keine Seltenheit. Der nämliche Effekt wird noch verstärkt durch verhältnismäßig niedrige Ankauf- und Verkaufspesen ("commissions") für das Einleiten und Aufheben von Verpflichtungen aus Börsentermingeschäften. Die von allen Akteure geringsten Transaktionskosten entrichten grundsätzlich die vor Ort auf einem Börsenparkett tätigen Spekulanten, die man gemeinhin auch unter der Bezeichnung "floor broker", "floor trader" oder "locals" kennt.

Fürwahr, Termingeschäfte stehen weit und breit in keinem guten Rufe. Allein die ruhige Nennung dieses Namens erweckt bisweilen ein gewisses Unbehagen. Sowie irgendeiner das Wort Termingeschäft laut im Munde führt, drängt sich breiten Schichten der Öffentlichkeit unwillkürlich der üble Beigeschmack hochspekulativer, über alle Maßen riskanter Geschäfte auf, allerlei Vabanquespiele mit einbezogen. Diese wohl unauslöschlich ins allgemeine Bewusstsein vorgedrungene Voreingenommenheit gegenüber Termingeschäfte zeichnet indes ein sehr einseitiges, ja schiefes Bild von der Wirklichkeit des Zeithandels. Indes sieht man genauer zu, so ist leicht zu gewahren, dass um diesen Begriff augenscheinlich mancherlei Irrungen ihr Spiel treiben. Manche Vorstellungen und Anschauungen dieser Art zeugen sogar von einer völligen Verkennung ihres Wesens. Derlei vorgefertigte Meinungen und Nebenvorstellungen, die oft bis zu einer tief ins Bewusstsein geprägten Scheu und Abneigung reichen, rühren hauptsächlich von dem Tatbestand her, dass Verluste, wie sie aus unsachgemäßem Umgang Unberufener ("rogue trader") – exempla sunt odiosa – mit einer Handvoll verwickelter Finanzderivate der Neuzeit in jüngster Vergangenheit verschiedentlich hervorgegangen sind*, theoretisch gesehen in ihren Ausmaßen nicht mehr zu beziffern sind und letzten Endes unausweichlich der Allgemeinheit zur Last fallen. Ganz richtig. Für sich genommen kann das Ausmaß der Verluste aus fehlgeschlagenen Geschäften mit Finanzderivaten vom Dinglichen gelöst buchstäblich sich bis ins Uferlose erstrecken. Entsprechend groß scheinen nach dieser Auffassungsweise die sich daraus erhebenden Bedrohungen für das gesamte Finanzsystem zu sein.

[* Stellvertretend hierfür seien Namen genannt wie: Midland Bank (1990), Orange County (1994), Barings (Frühjahr 1995), Daiwa Bank (Herbst 1995), Kidder Peabody, Long-Term Capital Management (1998), Sumitomo (90er Jahre). Mit Allfirst (2002), China Aviation Oil (2004), WestLB (2007), Societé Générale (2008) setzt sich die Aufzählung auch in diesem Jahrtausend fort. Dabei wäre es ein Leichtes, diese Liste noch zu verlängern.]

So nimmt es denn nicht wunder, wenn in Anbetracht der ernsthaften und unabsehbaren Verlustgefahren, die, zum nicht geringen Teil im Bunde mit der ihnen eigenen Vertracktheit, von einer unsachgemäßen Anwendung von Termingeschäften ausgehen, solcherart Derivativgeschäfte fast in allen Ländern rings um den Erdball einer besonderen Aufsicht und Ordnungsregeln unterliegen. So ist etwa jeder Privatanleger in Deutschland, der im Begriffe ist, Börsentermingeschäfte abzuschließen, nach § 31 Abs. 1 – 3 Gesetz über den Wertpapierhandel ("Wertpapierhandelsgesetz" WpHG; vordem § 37d WpHG, davor § 52 ff. BörsG) von Gesetzes wegen gehalten, zu seinem eigenen Schutze wie auch zum Schutze Dritter sich über die im Zusammenhang mit Termingeschäften stehenden besonderen Risiken grundlegend und in allgemein verständlicher Sprache vorher schriftlich aufklären zu lassen (Termingeschäftsfähigkeit "kraft Information", individuelle Risikoaufklärung). Zunehmend häufig wird der Finanzderivaten scheinbar innewohnenden Gefahren wegen gar der Ruf nach einem gänzlichen Verbot von Termingeschäften laut. Allein verbieten hieße nicht unterdrücken. Das Betätigungsfeld der Spekulation würde dadurch nur auf auswärtige Schauplätze verschoben, während es auf dem unseren an gewünschter Finanzkraft mangelte.

In Wahrheit aber stellt eine besondere Gefährdung, die unbestreitbar Ursache für eine solche Empfindung ist, nichts den einzelnen Finanzderivaten geradezu Anhaftendes dar. Vielmehr liegt ihr Gefahrenherd untrennbar in der Sphäre des Anwenders selbst. Erst mangelndes Gefahrenbewusstsein sowie der leichtfertige Umgang mit Derivaten, sei es aus persönlichem oder technischem Ungeschick, sei es vom Unverstand geleitet oder schlicht aus Stümperei, birgt eine stete Gefahr, großes Übel zu stiften. Der Spekulant, der darin gewohnt und darin geübt ist, ist sich dieses Sachverhaltes nur allzu sehr inne. Er wird ihr dadurch zu begegnen suchen, dass er bereits im Vorwege den Quellen, aus denen derlei Verlustrisiken hergeholt sind, ein ganzes Arsenal von bis ins feinste erprobte Techniken und Kontrollmechanismen hindernd in den Weg stellt. So kann beispielsweise der gezielte Einsatz einer aus der Mannigfaltigkeit an Orderarten hergeholten passenden Order das Substanzrisiko – das infolge eines unvermittelten Fehlschlags jederzeit schlagend werden könnte an den Zukunftsmärkten drastisch mindern, so zumal jenes von bis in den persönlichen Ruin reichenden Verlusten. Ein weiteres verlässliches Mittel zur Risikobegrenzung verkörpern Optionen des Finanzmarktes, die gewagten Position dagegen gehalten werden. Finanzinstitute und institutionelle Investoren schützen sich gegen solche und andere Risiken nebstdem durch Anwendung bewährter risikopolitischer Instrumente. Durch den Rückgriff auf gesonderte Kontrollsysteme etwa, die zusätzlich zu den schon wirkenden Sicherungsinstrumenten zum Einsatz gebracht werden, sollen mit dem Handel mit Derivaten einhergehenden Risiken abgewendet, in ihren Folgen gemildert bezw. weithin eingegrenzt werden. Doch trotz allen Sicherungsvorkehrungen und allen wenn auch noch so wohlerwogener Kautelen, so z.B. gesetzliche Eigenhandelsverbote, lässt sich nie ganz ausschließen, dass ein ungelöster Rest von Gefahren bleibt.

Planvoll eingesetzt, lässt sich mit Hilfe von derivativen Finanzinstrumenten im Zusammenspiel mit anderen Formen der Geldanlage (also im Rahmen des Gesamtportefeuilles) tatsächlich fast jede beliebige "Risiko-Rendite-Kombination" verwirklichen ("asset-allocation"). So lässt sich zum Beispiel das sogenannte systematische Risiko (Marktrisiko) eines Wertpapierportfolios, das mit konventionellen Anlageinstrumenten allein nicht weiter diversifizierbar ist, mittels Futures nochmals reduzieren oder sogar gänzlich ausschalten (Hedging; Verringerung des sog. "net exposure"). Auch können Index-Terminkontrakte einem schon bestehenden Aktienportfolio beigesteuert werden, um auf diese Weise an erwarteten Kurssteigerungen im Aktienmarkt überverhältnismäßig zu verdienen (ggf. durch Erhöhung des "net exposure"). Die Erschließung neuer Wege auf diesem Gebiete durch die finanzwirtschaftliche Forschung, die mit dem Fortschritt in der Informationstechnologie einhergeht, werden die Vielfalt der Gestaltungsmöglichkeiten an derivativen Finanzinstrumenten in nächster Zukunft noch zusätzlich erweitern. Der Schlussstein ist hier also lange noch nicht gesetzt. Demgemäß reihen sich nach heutigem Verständnis die derivativen Instrumente ohne Zweifel den indispensablen Bestandteilen eines zeitgemäß fortgebildeten Investment- und Portfoliomanagements an.

 

Aufzählung

Der Zeithorizont im Trading und Teilnehmergruppen am Terminverkehr

Der Zeithorizont eines Traders kann bisweilen extrem kurzfristig sein: angefangen von wenigen Sekunden ("scalping") über einige Minuten – beide Male unter ständigem Abwägen von Augenblickschancen – bis zu Stunden ("intraday-trading"), kann aber mitunter auch Zeiträume längerer Dauer abdecken, die sich dabei über mehrere Wochen oder seltener gar über Monate erstrecken ("position-trading" oder "long-duration trading").

Im Einzelnen lassen sich nach der Fristigkeit ihres Erwerbsstrebens die folgenden Gruppen von Marktteilnehmern auseinanderhalten:

Scalper handeln herkömmlicherweise als Mitglieder einer Präsenzbörse i. d. R. am Platz direkt auf dem Parkett ("locals", "Börsenkulisse"), wodurch insbesondere sich die sonst üblichen Gebühren einsparen lassen. Scalper erhoffen Spekulationsgewinne zu erzielen, indem sie vermöge ihrer berufsbedingten Wissensvorsprünge eher als andere Händler von marktrelevanten Tatsachen erfahren, die sich unmittelbar für ihre Zwecke verwerten lassen. Sie kaufen und verkaufen in mitunter großer Zahl Terminkontrakte für nur sehr kurze Zeiträume in einem fort und suchen dabei auch kleinste Kursdifferenzen (bis zu 1 "tick") gewinnbringend auszunützen. Dies kann zuweilen dahin führen, dass sie nahezu gleichzeitig gegenwärtig hohe "bids" und gegenwärtig niedrige "offers" annehmen, womit sie im buchstäblichen Sinn zu Arbitrageurhändlern werden. Durch ihre Betriebsamkeiten tragen Scalper in gewichtiger Weise zu einer Verbesserung der Liquiditätslage der Terminmärkte bei.

Daytrader zählt man ebenfalls zu den kurzfristig sich umsehende Differenzspekulanten. Selten oder nie werden sich auf deren Konten zu Beginn und am Ende eines Börsentages immer noch offene Posten finden. Daytrader gehen mit der Entwicklung und Verbreitung vollelektronischer Handelssysteme zunehmend von außerhalb des Börsenparketts zu Werke, doch treiben sie nicht in der Häufigkeit Handel wie es für Scalper bezeichnend ist. Position-Trader hinwiederum richten ihr Bestreben vorwiegend darauf, nach Möglichkeit vollständig von längerfristigen Trends in den Terminmärkten zu profitieren. Dieses Zweckes halber bedienen sie sich entweder gewöhnlicher Long- oder Short-Positionen ("Outrightgeschäfte") oder deren Verknüpfungen in Gestalt von Spreads. Aufgrund der längerfristigen Grundausrichtung der Position-Trader sind deren Gewinne je Kontrakt meist stattlicher als die, die von Daytrader oder gar von Scalper gewöhnlich erwirtschaftet werden. Auch spielen bei Position-Trader die Transaktionskosten eine minder bedeutende Rolle als bei den anderen Gruppen von Tradern.

Aus konzeptioneller Sicht lässt sich ein Engagement in Terminkontraktgeschäften trotz von Haus aus limitierter Laufzeit der einzelnen Kontrakte vollkommen beliebig bis ins theoretisch Endlose strecken. Um beispielsweise einen langfristig als stabil eingestuften Trend wahrzunehmen, werden zu diesem Zweck die vereinheitlichten kurzen Fristen der aufgebauten Positionen an deren jeweiligem Ende transformiert, indem in steter Folge der nahe Terminmonat – i. d. R. noch vor dem "first notice day" – unter gleichzeitigem Aufbau einer neuen Position im nun nachfolgenden Termin glattgestellt wird ("roll-over", oder auch "switching" genannt). Aus Mangel an Liquidität bei der Wahl späterer Terminmonate und als Folge der grundsätzlichen Befristung von Terminkontraktgeschäften verbietet sich jedoch im praktischen Normalfall die Spekulation unter Aufrecherhaltung ein und derselben Position über einen längerfristigen Zeitraum. Dergleichen erklärt und begründet, warum die am häufigsten anzutreffende Spekulationsweise im Zeithandel die auf kurz bemessene Frist angelegte Spekulation ist (Trading).

Zur beständigen Erwirtschaftung zuverlässiger Erträgnisse aus Termingeschäften sind – neben einem gehobenen Maß an Übung, Selbstzucht, Wissen sowie einer raschen Auffassungsgabe – eine sorgfältig geplante kaufmännische Bewirtschaftung ("money management") und eine äußerst geschickte Zeitwahl ("Timing") unentbehrlich: Demgemäß reicht es nicht aus, bloß die Richtung und das Ausmaß der künftigen Kursentwicklung zutreffend vorherzusehen; vielmehr ist auch der Zeitraum, für den das Einsetzen der gewünschten Kursbewegung vorausgesehen wird, mit sicherem Blick in die Zukunft zu erfassen (sog. taktische Asset Allocation).

 

Schlussbetrachtung: In vergleichender Gegenüberstellung mit den andern in handelnder Weise am Marktgeschehen beteiligten Gruppen (Hedger, Arbitragehändler) übt die der Spekulanten nicht selten den gewichtigsten Einfluss auf die allgemeine Kursentwicklung an den Finanz- und Terminmärkten aus. Die von den Spekulanten in ihrer Gesamtheit ausgelegten kapitalen Summen an Risikokapital bewirken regelmäßig ein Doppeltes. Sie üben durch ihren Mitteleinsatz, der immer auf eine in ihrem Umfang verhältnismäßig knapp bemessene Zahl an ausgewählten Finanzinstrumenten trifft, eine konsolidierende Wirkung auf die Märkte aus. Damit tragen sie in ihrer Schlusswirkung nicht nur zu einer Steigerung der Liquidität in den einzelnen Marktsegmenten bei, sondern führen so auch im Ganzen zu einer Vervollständigung der Märkte für Unsicherheitsübernahmen. Sie bilden unter diesem Blickwinkel sogar eine innere Notwendigkeit zeitgemäßer Volkswirtschaften; denn sie ermöglichen dadurch erst eine wirkungsvolle Nutzung der Terminmärkte zur Absicherung von Kursrisiken (Motiv der Wertesicherung, Hedging): Erst durch Einbringung des Selbstinteresses von Spekulanten lassen sich volkswirtschaftlich gegebene Risiken einem marktgerechten Werturteil unterziehen und gegen eine angemessene Renditeerwartung auf kostengünstige wie einfache Weise umverteilen. Gewiss nicht an letzter Stelle spiegelt sich in der Wirkungskraft von Kurssicherungsgeschäften die zentrale ökonomische Bedeutung des Spekulationsmoments wider. Nur darf man die Gilde der Spekulanten mit Lobsprüchen nicht in den Himmel erheben, so etwa, dass sie unbesehen als Wohltäter oder Segensstifter hingestellt werden. Zwar muss es jedermann freigestellt sein, seinen Vorteil in der Spekulation zu suchen. Doch wie von jeder von Menschen geschaffenen Einrichtung, so geht auch von der Spekulation eine Gefährlichkeit dann aus, wenn mit ihren Mitteln und Methoden Missbrauch getrieben wird. Spekulation als solche wird besonders dann vom Übel sein, wenn sie, gewollt oder ungewollt, auf unlauteres Gebaren, zumal auf eine ungerechte Übervorteilung zum Nachteil anderer hinausläuft.

 

 

Siehe auch:

      

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"Es ist aber bey allen Mitteln, welche ein Mensch ergreiffen kann, zu gewinnen und reich zu werden,
stets zu beachten, daß sie weder die Tugend beleidigen noch die Gewissensruhe stören dürfen."
Johann Carl May (1731-1784), Kaufmann

 

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