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Aufzählung

Kurs und Wert eines Futures

Zwar steht der Kurs eines Futures ("futures price") zu seinem beigemessenen Wert in einem festen (funktionalen) Wirkungszusammenhang; beide fallen dennoch nicht innerlich noch auch äußerlich zusammen. Der Futureskurs ist als solcher weder eine pekuniäre Wertgröße noch ein materieller Wertträger, sondern prägt sich aus als ein auf die Zukunft projizierter Zifferwert (Referenzwert). Sein letzter Bezugspunkt ist der ausgemachte Marktpreis des Basisgegenstandes (Underlying) je Einheit, gewendet auf den Termin. Als bloßer Referenzpreis drückt er den während der Abhaltungszeiten an der Terminbörse fortlaufend ermittelten Kurs (Börsenterminpreis) eines Futures aus. Dem einzelnen Händler dient der Futureskurs primär als Rechengröße zur Beimessung von Gewinnen und Verlusten ("paper profit or loss"), die seine eingeleiteten Terminmarktposten aus der Verschiebung des Kursstandes unterdessen hervorbringen und die sich im Verkehr nach Bedarf jederzeit realisieren ließen. Als öffentlich zugängliche quantitative Informationen geben Futureskurse überdies der Allgemeinheit einen genaueren Aufschluss über das Marktverhalten im betreffenden Terminkontraktmarkt ("price discovery"). Die möglichen Ausprägungen vom Kurs eines Futures finden sich auf der Horizontalachse des vorstehenden "pay-off"-Diagramms (Kurs-Achse, "X-Achse") abgetragen, die Vertikalachse ("Y-Achse") bildet den finanziellen Gewinn/Verlust in Abhängigkeit von Letzterem ab. Der Schnittpunkt der Gewinn-/Verlustgeraden mit der Kursachse kennzeichnet in der obigen Figur die Lage des mit einem Begründungsgeschäft ("opening", "half turn") ausgehandelten Futureskurses* (= "Einstandskurs").

[* Der Futureskurs ist nebenher erwähnt von verwandter Natur mit dem Ausübungspreis ("exercise price", "strike price") einer Option des Finanzmarktes insofern, als zu diesem Preis der seinerzeitige Austausch von Leistung und Gegenleistung aus dem Kontrakt verabredet worden ist.]

Futures können Träger eines präsenten – positiven wie negativen – Geldwertes sein (Verkehrswert, "value"). Dieser stellt gedanklich diejenige Summe vor, gegen die ein Futures-Kontrakt sich im Marktverkehr noch vor dem täglichen Buchungsschnitt ("markt to market") austauschen ließe, also jene Summe, die der Erwerber des Kontrakts dem ursprünglichen Halter für einen tatsächlich beschlossenen oder bloß gedachten Austausch desselben in Rechnung bringen würde, um dessen Position einzunehmen. Er ist konform mit dem durch ein sofortiges Gegengeschäft ("Glattstellung") realisierbaren Geldwert ("payoff"). Die Höhe des Verkehrswertes eines gehaltenen Futures bestimmt sich mit Rücksicht auf den Kontraktumfang ("principal") nach dem Grad der Preisänderung gegenüber dem Einstandskurs, und nach Vornahme des "markt to market" jeweils zum Handelsende nach dem Grad der Preisänderung gegenüber dem periodischen Abrechnungskurs aus dem Vorgang ("settlement price").

Im Zeitpunkt des Zustandekommens eines Futures muss sich der Kontrakt selbst stets auf einen Geldwert ("contract value") von exakt null taxieren, sofern durch ihn Arbitragegewinne nicht unmittelbar in Aussicht stehen. Dabei ist es unerheblich, welche Ausrichtung die Position einschlägt. Es erscheint dies, ohne tiefer ins Detail zu gehen, einleuchtend, weil im Vereinbarungsmoment eines Futuresgeschäfts durch ein solches weder Vermögenswerte geschaffen noch gegeneinander vertauscht werden. Keine der beteiligten Parteien hat sich durch den bloßen Abschluss eines Terminkontraktes zu marktgerechten Preisen finanziell besser oder schlechter gestellt, weder der anderen Seite einen Abzug gemacht noch ihr einen geldlichen Vorteil zugebracht*. Erst ein im weiteren Verkehrsumlauf sich einspielender Wechsel der Preislage auf dem Terminmarkt ruft eine Veränderung auch im Kontraktwert hervor. Wie die Abbildung der vorigen Seite veranschaulicht, lässt sich der Eigenwert und Erfolg eines Futuresgeschäfts durch eine lineare Funktion beschreiben. Der Inhaber einer Long-Position profitiert in einem streng gleichgerichteten Verhältnis von steigenden Preisen des Futures; der Verkäufer von Futures (Short) dagegen verliert alsdann genau in dem gleichen Maße. Je höher der Futureskurs emporsteigt, desto größer das Plus an Gewinn des Käufers (Long) gleichwie das Plus an Verlust des Verkäufers (Short). Senkt sich indessen der Futureskurs herab, so profitiert der Inhaber der Short-Position in Futures wieder streng paritätisch (nur spiegelbildlich) um ebenso viel, wie der Inhaber der Long-Position an Geld verliert. Mathematisch betrachtet ist die Steigung der Gewinn-/Verlustgeraden einer Long-Position somit stets positiv, die einer Short-Position stets negativ. Futures, wie auch Forwards und Swaps, erkennt man deshalb den "linearen Instrumenten" ("delta one") zu, Optionen hinwieder den "nichtlinearen".

[* Abweichend vom Abschluss eines Optionsgeschäftes, wodurch eine Partei gegen Zahlung einer Prämie von der anderen ein Recht käuflich erwirbt, das sie gegen diese durch Erklärung geltend machen kann, wechselt zum Zeitpunkt des Zustandekommens eines Futuresgeschäftes an der Börse für den Kontrakt selbst kein Geld die Hände. Der Wert des Kontrakts ist zu diesem Zeitpunkt sohin gleich null, einen Preis dafür zu bezahlen gibt es nicht – das jedoch immer unter den ferneren Bedingungen, dass gewinnträchtige Arbitragegelegenheiten, die sich sogleich nutzen ließen, im Zeitpunkt des Abschlusses nicht existieren, der Marktpreis sämtliche Informationen berücksichtigt und nicht von einem der Marktteilnehmer beeinflussbar ist (= "faire Wette"). Ersteinschüsse, die ohnehin nicht als Kaufpreis zu deuten sind, Provisionen und andere Handelsspesen verschlagen an diesem Umstand nichts. Für diese Eigenart von Futuresgeschäften hat sich in der akademischen Literatur der technische Name "martingale" eingelebt.]

Auflaufende Gewinne oder Verluste aus der Einnahme von spekulativen Positionen an den Futuresmärkten sind insoweit allesamt unmittelbar Ausfluss einer konkreten sich in Zukunft verwirklichenden – und damit unsicheren – Marktpreisentwicklung. Je nach Richtung und Ausmaß ihres eingeschlagenen Ganges sind diese äquivalent einem positiven oder negativen Marktwert des Futures, wobei gilt:

Gewinn/Verlust aus einer Futures Long-Position = abschließend realisierter Futureskurs – Einstandskurs

Gewinn/Verlust aus einer Futures Short-Position = Einstandskurs – abschließend realisierter Futureskurs.*

[* Um zum Gesamtgewinn aus einem Futuresgeschäft zu gelangen, ist der auf die Einheit bezogene Kursgewinn mit dem normierten Kontraktvolumen des Futures malzunehmen. – Hinweis: Am Ende des Schlussabrechnungstages entspricht der abschließend realisierter Futureskurs dem gesetzten Barpreis ("spot price") des "underling".]

 

 

 

Wenn dem so ist, wird ein Händler, der steigende Kurse erwartet, Futures erwerben ("long gehen"), jener dagegen, der auf sinkende Kurse rechnet, Futures veräußern ("short gehen"). Gibt es nirgends für eine Änderung der Kurse einen objektiv erkennbaren Anlass, so schließen sie damit offenbar eine faire Wette ("fair bet") auf den Futureskurs ab, die unter rein subjektiver Anschauung beiden Teilen zuträglich ist. Im Nachhinein werden beide Kontrahenten klüger sein; einer von ihnen wird jedoch am Ende enttäuscht sein, falls es dennoch einen Wechsel der Marktlage gegeben haben sollte. Der Sache nach kommt es hierbei jedes Mal zu einer Verschiebung der Vermögensverhältnisse: Wenn der eine Teil eine bestimmte Summe verliert, ist stets ein anderer da, dem das Geld zufließt. Was der eine an Plus hat, hat der andere (unter Ausklammerung von Transaktionskosten und Nutzenaspekten) notwendig an Minus. In der Gesamtbilanz stellt die Rechnung sich also stets auf exakt null. Man spricht in diesem Kontext von Futuresgeschäften darum oft und gern auch von einem Nullsummenspiel ("zero-sum game", symmetrisches Termingeschäft). – Die einer Terminbörse angegliederte Clearingstelle ("clearing house") stellt über genau spezifizierte Bestimmungen sicher, dass die hier und im Folgenden auf analytischem Wege gewonnenen Zusammenhänge auch bei der praktischen Durchführung von Futuresgeschäften unverfälscht zur Geltung kommen.*

[* So löst jede Wertänderung in Futures – ganz gleich welcher Richtung – im Rahmen des "marking to market" zum Ende des jeweiligen Börsenhandelstages automatisch eine Belastung bzw. Gutschrift in entsprechender Höhe auf den einzelnen zugeordneten Margenkonten aus.]

Futureskurse sind im Leben nicht garantiert, sondern variieren für gewöhnlich in sehr kurzen Zeitintervallen, zumal mit Eintreffen jeder neuen Marktinformation. Jede auf einem Futuresmarkt hervorgebrachte Kursverschiebung geht gleichzeitig einher mit einer Wertänderung von entsprechendem Umfang bei den darauf geschlossenen Kontrakten: Ereignet sich unmittelbar nach Öffnung einer Position in Futures ("opening transaction") eine Änderung am Börsenterminpreis, so beträgt der Kontraktwert desselben nun nicht mehr wie ursprünglich genau null: Sondern der Kontrakt erhält hierdurch analog, wie soeben auseinandergesetzt, augenblicklich einen positiven bzw. negativen Wert zugewiesen. Wie die Abbildung auf der vorigen Seite versinnlicht, leiten sich erst aus den nachfolgenden Kursvariationen entweder Gewinne oder Verluste her, deren jedesmalige Größenordnung abhängig ist von der Richtung und Stärke der sich einstellenden Kursbewegung (Kursrisiko). Die sich geltend machende Wertänderung des Futures steht dabei mit Rücksicht auf den Ersteinschuss ("initial margin") in einem durch den Hebeleffekt bestimmten feststehenden Verhältnis zur Änderung des Terminkontraktpreises (Leverage). Demnach bildet der Einstandskurs quasi den archimedischen Punkt, von dem, verstärkt durch die Kraft des Hebeleffekts, Gewinne oder Verlust für die jeweiligen Inhaber der einschlägigen offenen Long- bzw. Short-Positionen in Futures ihren Ausgang nehmen.

Zurückführen lässt sich jede Wertänderung eines Terminkontrakts am Ende immer auf korrespondierende Wertänderungen seines Basisinstruments ("underlying"): Weicht nämlich der Preis der Wertbezugsbasis im Effektivmarkt (unter Berücksichtigung der Nettofinanzierungskosten) vom ursprünglich vereinbarten Futures-Preis ab, zu dem der Kontrakt ja bei Fälligkeit "unbedingt" (bar oder physisch) zu erfüllen ist, resultiert bei marktgerechter Bewertung aus dieser Differenz für die glücklichere der beiden daran beteiligten Parteien ein positiver Vermögensgewinn von entsprechender Höhe, für die andere ein Verlust um ebensoviel. Es sei dies an einem Zahlenbeispiel veranschaulicht:

Mit dem heutigen Kauf eines Dezember2016-COMEX-Gold-Futures (also durch das Eingehen einer Long-Position) zu einem Börsenterminkurs von angenommen 1220 (US-$/Feinunze; Einstandspreis, Erstehungspreis) verpflichtet* sich der Halter der Position, zum Erfüllungstermin im Dezember 2016 ein Quantum von 100 Feinunzen Gold zu einem Preis von 1220 US-$ je Feinunze zu erwerben. Sollte mit Herannahen dieses Termins der am Kassamarkt festgestellte Preis für eine Feinunze Gold, sagen wir, auf 1140US-$ gefallen sein, entsteht dem Halter der Position ein positiver Verlust (mit Vernachlässigung von Zinseffekten und Transaktionskosten) in Höhe des Unterschieds zwischen Einstandspreis ("delivery price") und dem bei Fälligkeit herrschenden Kassakurs für Gold (auf den der Schlussabrechnungspreis: der "final settlement price" des Futures, sich bei der Erfüllung bezieht) multipliziert mit dem Kontraktumfang. Als Ergebnis erhalten wir, auf den Endfälligkeitszeitpunkt berechnet, sonach:
 (1140 US-$ – 1220 US-$) × 100 =
8000 US-$ (Verlust).

[* Anmerkung: Eine Loslösung von der hiermit verbundenen Lieferverpflichtung durch ein zwischenzeitliches Gegengeschäft bliebe einem jeden Händler selbstverständlich unbenommen. Der Einfachheit halber wird zur Aufhebung kontraktlicher Verpflichtungen auch in der übergroßen Mehrzahl aller wirklichen Futures-Geschäfte von der Verfahrensweise eines Gegengeschäftes Gebrauch gemacht (worauf im Weiteren noch ausführlich einzugehen Gelegenheit sein wird).]

Ein aussichtsvoller, auf Dauer Erfolg versprechender Handel mit Futures gebietet neben einem gerüttelten Maß an Erfahrung, Wissen, eiserner Selbstzucht, Gewissenhaftigkeit, analytischen Fähigkeiten, wachster Aufmerksamkeit, einer raschen Auffassungsgabe und einer sicheren Urteilskraft eine den Umständen entsprechende Risikotragfähigkeit. Denn Achtung: Die denkmögliche Höhe der Verluste, für die der Halter eines Futures einzustehen hat, kann im Falle eines ungesicherten, ungedeckten Verkaufs (Naked-Short-Geschäft in Futures) bei steigenden Notierungen des Kontrakts bis in die buchstäbliche Unendlichkeit reichen, während das Ausmaß möglicher Vermögenseinbußen bei Kauf eines Futures (Long-Position) und fallenden Futureskursen, wenngleich schmerzlich genug, sich immerhin auf den vorher bekannten gesamten Kontraktgegenwert bei Positionsbegründung beschränkt!* Die Ursache für das quasi bis ins Unermessliche gehende Verlustpotenzial gerade von fehlgeschlagenen Short-Positionen liegt darin, dass sich die mit Futuresgeschäften übernommene Verpflichtung – unbeschadet eines geleisteten (meist relativ gering bemessenen) Ersteinschusses an Margin – grundsätzlich auf den Gesamtwert des Kontraktumfangs erstreckt (Hebelwirkung), während es dem für die Beschaffung der kontrahierten Wertgüter maßgeblichen Marktpreis an jeder absehbaren Obergrenze mangelt. Futures als risikotragende Handelsinstrumente werden infolge davon systematisch zu einem Rang emporgehoben, der dem verständigen Händler (Trader) unabdingbar und "in jeder Sekunde" uneingeschränkte Achtsamkeit abverlangt.

[* In Wirklichkeit können nur unentbehrliche physisch existierende Wirtschaftsgüter ohne Ende im Preise steigen. Umgekehrt mag ihr Wert praktisch wohl niemals auf die untere Grenze des Preisnullpunktes herabsinken. Gleichwohl stößt infolge des geschilderten Umstandes die Spiegelbildlichkeit des Gewinn/Verlust-Profils von Futures (wie auch von anderen "unbedingten" Termingeschäften) bei einem Marktwert des "underlying" von null an ihre natürliche Grenze.]

Zu Gelde machen lässt sich ein Wertzuwachs aus Futures bequem durch Abschluss eines damit zusammenstimmenden börsenmäßigen Gegengeschäfts zum gerade herrschenden Marktpreis (d.h. mit einem börslichen Umsatzakt = "reversing trade"; "closing transaction", "round turn"). Auf diese Art lässt sich ein aus einer Kursverschiebung fließender Differenzgewinn im vorliegenden Kontraktmarkt effektiv zueignen. Es gilt dies selbstverständlich in ganz analoger Weise auch für den Fall einer Wertminderung hinsichtlich der Begrenzung von Verlusten aus Marktwertänderungen von Futuresgeschäften. Liquide Märkte gewährleisten allemal, dass jeder Tageshändler, Investor, Versicherer oder Arbitrageur, der eine bestimmte Marktseite einzunehmen gedenkt, auf einen anderen trifft, der gewillt ist, die Gegenseite zu vertreten. Mitunter ist zur Realisation vorliegender Marktwerte eine augenblickliche Reaktion durch ein wendiges Handeln auf den Märkten erforderlich, wofür wiederum eine jederzeitige Transaktionsmöglichkeit an den Börsen unentbehrliche Voraussetzung ist.

[Anmerkung: Auch wenn das oben demonstrierte Gewinn- und Verlustprofil zur Veranschaulichung durch völlig kontinuierlich (stetig) ansteigende bzw. absteigende gerade Linien schematisch gefasst wurde, so ist dennoch nicht zu verkennen, dass diese in Wahrheit keineswegs als vollkommen lückenlos und geschlossen zu begreifen sind, da ja die einzelnen einander angrenzenden, im Handel realisierbaren Futureskurse stets um sprunghafte Distanzen von mindestens je einem "tick" voneinander abstehen.]

Aufzählung

Fazit

Verkehrstüchtigkeit ist Futures wahrlich auf den Leib geschrieben. Ohne die Gabe, mit diesen Terminmarktinstrumenten freien Handel treiben zu können, bliebe ein gewichtiger Faktor für ihr Dasein weg. Ja, Handelbarkeit ist für Futures und manch andere börsennotierte Derivate sogar eine unverzichtbare wie unerlässliche Existenzbedingung. So sind Futures ihrer ganzen Wesensart nach, namentlich durch Standardisierung der Geschäfte, von vornherein auf höchste Verkehrsfähigkeit zurechtgemacht. Durch die äußere Gestalt der Kontrakte selbst als gesonderte, zertifikatlose Verfügungsrechte wird ihre Übertragung so sehr als möglich vereinfacht, und so erweckt es leicht den Anschein, als seien sie erst in zweiter Rücksicht auf Erfüllung durch Lieferung des Basisgegenstandes in Natur angelegt. Eben hierin aber liegt zugleich ein besonderer Vorteil von Futures: Neben dem Vorzug eines verhältnismäßig geringen Kapitaleinsatzes als anfänglich erforderliche materielle Vorbedingung für die Teilnahme am Börsenterminhandel überhaupt liegt eine besondere Qualität von Futures darin, dass diese sich während der Laufzeit nach völlig freier Konvenienz allein durch Abschluss eines börslichen Gegengeschäfts nahezu jederzeit geräuschlos wieder "veräußern" lassen, ohne dazu vorher in Kontakt zu der eigentlichen Gegenpartei treten oder gar deren Einwilligung einholen zu müssen. Eine Lösung von der den Handel prinzipiell erschwerenden Individualität gelingt nicht zuletzt deshalb, weil alle Kontrakte mit übereinstimmender Kontraktausgestaltung ("futures series") an der Terminbörse als wechselseitig durch einander ersetzbar gelten (sie sind von "qualitativ homogener" Natur und damit "vertretbar" geworden). Futures-Kontrakte der gleichen Art schließen mithin für alle Marktbeteiligten stets auch die gleichen Rechte und Verpflichtungen in sich (Substitutionseffekt und Fungibilität von Futures als Grundlage für deren Handelbarkeit). Davon abgesehen wäre ein unmittelbarer Kontakt zu der ursprünglichen Gegenpartei auch gar nicht ohne weiteres herstellbar; denn durch Dazwischenkunft der Clearingstelle als leibhaftiger Handelspartner wissen die originär vertragschließenden Parteien i. d. R. voneinander nichts; sie bleiben somit gegenseitig ungenannt und unbekannt. Ein mit Abschluss von Börsentermingeschäften übernommenes Risiko ist als solches generell zeitlich befristet, seinem Ausmaß ist gleichwohl praktisch keine Grenze gezogen. Trotz alledem lässt sich die Übernahme von Risiken aus offengestellten Positionen gerade durch Handelbarkeit der einzelnen Terminmarkt-Instrumente außerordentlich flexibel gestalten.

Lesen Sie auf der folgenden Seite:

Terminkontrakthandel in Futures: Gewinn und Verlust

 

 

Siehe auch:

 

Aufzählung

Was sind Futures?

Aufzählung

Wie entstehen Futures?

Aufzählung

Der Futureskurs

Aufzählung

Das Offene Interesse ("open interest") und der Umsatz ("volume")

Aufzählung

Glattstellung offener Positionen: Das Gegengeschäft

Aufzählung

Settlement: Die Erfüllung eines Futures-Kontrakts durch physische Lieferung oder "cash settlement"

Aufzählung

Die Mindestkursänderung ("tick", "minimum price fluctuation")

Aufzählung

Tägliches Kurs-Limit ("daily price limit") – "limit-up" bzw. "limit-down"

Aufzählung

Die Positions-Obergrenze ("position limit"), "accountability rules" und Reportpflicht ("reportable limit")

Aufzählung

Zur Beziehung zwischen Spotmarktpreis und Futureskurs und "cost of carry"

Aufzählung

Devisen-Futures

Aufzählung

Aktienindex-Futures

Aufzählung

Zins-Futures auf Geldmarktinstrumente

Aufzählung

Zins-Futures auf mittel- und langfristige Anleihen

 

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Francis Bacon (1561 - 1626), engl Philosoph

 

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Stand: 12. Juni 2017. Alle Rechte vorbehalten.